Até onde devemos ir com os gastos públicos, por Fernando de Aquino

Inicialmente, vale observar que não há como um governo que se endivida em sua própria moeda ficar insolvente.

Até onde devemos ir com os gastos públicos

por Fernando de Aquino

 Essa é a questão de política macroeconômica mais importante do momento, não somente para o Brasil. O distanciamento social causado pela pandemia representou um choque de demanda – as pessoas gastaram menos – e de oferta – produziram menos. Para sustentar parte da queda na atividade econômica, os governos realizaram gastos públicos e emissões monetárias adicionais. Em geral, as emissões monetárias resultam de aumento de gastos públicos, com o Tesouro Nacional sacando mais dinheiro de sua conta que o que arrecadou no período. Logo em seguida, os agentes escolhem o que vai manter em dinheiro e em títulos públicos e o Banco Central, automaticamente, supre essas escolhas, pois precisa assegurar que as trocas entre esses ativos ocorram com taxas próximas à meta de taxa Selic estabelecida a cada reunião do Copom. No final, a dívida pública, em moeda e em títulos, teve que crescer.

Diante desse crescimento, parte dos economistas passaram a manifestar preocupação com dificuldades do governo gerenciar sua dívida, podendo precisar: (i) aumentar impostos, para ajudar no financiamento, (ii) aumentar taxas de juros, para o mercado aceitar rolar a dívida, (iii) não rolar a dívida, pagando os títulos vencidos com emissões monetárias, (iv) haver depreciação cambial, em função de saídas de capitais. Segundo esses economistas, os efeitos finais seriam menor crescimento, ou até retração da economia, com aumento da inflação. Assim, recomendam cortar gastos públicos para que essas dificuldades de gerenciamento sejam evitadas, aumentando a confiança dos agentes privados, que então iriam consumir e investir mais e recuperar a economia e, o que acham melhor, por meio do setor privado, “muito mais honesto e eficiente”.

Cabem alguns questionamentos a toda essa narrativa. Inicialmente, vale observar que não há como um governo que se endivida em sua própria moeda ficar insolvente. Os governos dos países em desenvolvimento em geral se endividam em moeda estrangeira, correndo o risco de, em algum momento, não ter divisas disponíveis para os pagamentos. Este não é o caso do governo brasileiro, que tem a sua dívida em moeda nacional, o que permite, no vencimento dos títulos, rolar com outro título ou pagar com sua própria moeda. Como essa não é a regra nos demais países em desenvolvimento, muitos economistas tratam o Brasil como se sua dívida também carregasse risco de insolvência.

Um outro ponto seriam os efeitos de emissões monetárias. Uma noção muito arraigada, não só entre muitos economistas, mas na opinião pública em geral, é de que emitir moeda sempre gera inflação. Essa crença foi ferida de morte pelas emissões monetárias do FED, Banco Central americano, de 30% a.a., por seis anos, para estimular a economia, sem qualquer efeito inflacionário. Tais emissões quase quintuplicaram a base monetária daquele país no período, mas não se converteram em crédito para o setor real, pois os bancos preferiram não assumir os riscos.

A rigor, essas emissões, por iniciativa do Banco Central, nem são necessárias nem suficientes para operações de crédito. Os bancos mantem suas disponibilidades em títulos públicos, inclusive em operações compromissadas, que funcionam como uma quase moeda, que pode ser transformada em crédito em tempo real. Assim, eventuais emissões monetárias são usadas pelos bancos na compra de títulos, definitivas ou com compromisso de recompra, para irem sendo usadas em operações de crédito com o setor real conforme sua conveniência e oportunidade. Mesmo assim, após passar por esse filtro dos bancos, o crédito só pressionará a inflação com a economia próxima ao pleno emprego, que certamente o país está muito longe.

Também as perspectivas não são de endividamento explosivo, caso não haja cortes de gastos. A taxa de capitalização da dívida bruta do governo geral em junho, de acordo com o Banco Central do Brasil (BCB), foi 4,7% a.a. Para 2021, o crescimento esperado do PIB pelas instituições financeiras e consultorias econômicas, na Pesquisa Focus/BCB de 14 de agosto, é 3,5%, enquanto o centro da meta para inflação é 3,75%. Nessas condições, gastos públicos primários acima da receita até 2,6% do PIB não elevarão a dívida em relação ao PIB. Importa realçar que, sendo o gasto em investimentos públicos que estimulem investimentos privados, esse limite pode e deve ser ultrapassado, pois tanto promoverá a elevação do PIB quanto da arrecadação, num período seguinte, contribuindo para reverter a elevação da dívida.

Contudo, deve-se ter cuidado com os efeitos de um elemento, que embora algumas vezes exagerado por parte dos economistas, pode causar muita devastação, que são as expectativas. Com o mercado financeiro esperando que a dívida se torne insolvente, os capitais começarão a sair e com isso a taxa de câmbio será pressionada a se desvalorizar e a aumentar sua volatilidade. Caso esses efeitos sobre a taxa de câmbio venham a se concretizar, teremos pressões inflacionárias e inibição de investimentos, internos e externos. Entretanto, o BCB tem a possibilidade de evitar tais efeitos cambiais, com as operações de swap que vem fazendo há vários anos, com a utilização da folga do país em reservas internacionais e ainda lançando mão de controles de capitais. Em todo caso, será muito mais fácil quando o mercado financeiro se convencer que um governo não fica insolvente com dívida na própria moeda.

Portanto, nas atuais circunstâncias aumentos dos gastos públicos serão indispensáveis para recuperar a economia e evitar o aumento da já inaceitável desigualdade. Também existe espaço suficiente para que esses gastos, nas magnitudes e com a qualidade necessárias, não necessitem de aumentos de impostos, de taxas de juros ou de emissões monetárias. Processos de fuga de capitais, por sua vez, não teriam razões objetivas para ocorrer e eventuais perturbações, iniciadas por profecias autorrealizáveis, poderiam ser controladas pela ação do Banco Central.

Fernando de Aquino – Doutorado em Economia pela UnB e Conselheiro Coordenador da Comissão de Política Econômica do Cofecon

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