Nelson Barbosa e o câmbio

Coluna Econômica

A respeito da última coluna, em que descrevo trabalho sobre câmbio do Secretário de Política Econômica Nelson Barbosa, recebo os seguintes esclarecimentos dele:

Caro Nassif,

O texto não representa nem pretende indicar uma guinada na visão do Ministério da Fazenda com relação ao câmbio. O objetivo foi apresentar resultados demonstrando que o controle da inflação é compatível com mais de uma configuração de crescimento e taxa de câmbio real.

Nos últimos anos, o MF sempre defendeu a manutenção do regime de metas de inflação com câmbio flutuante e metas de resultado primário. Isto não nos impediu de também defender a fixação de metas de inflação realistas e adequadas à realidade brasileira, uma política de aceleração do crescimento, a acumulação de reservas internacionais, além de medidas para redução da volatilidade cambial. A arte da política econômica está justamente em evitar opções extremas (…)

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Sobre os resultados específicos que foram apresentados no estudo:

EmprEm primeiro lugar, trata-se de um estudo sobre a relação entre taxa de câmbio real, crescimento e inflação, onde apresentamos a influência do nível da taxa de câmbio real sobre o crescimento do PIB e dos preços. A maioria dos estudos sobre o tema se concentra nos efeitos temporários de mudanças na taxa de câmbio nominal, ignorando o fato que pode haver também efeitos permanentes, dependendo do nível no qual a taxa de câmbio real vai se estabilizar após a mudança. Em “economês”, o patamar de um preço relativo chave como a taxa de câmbio real pode influenciar tanto o crescimento quanto a inflação no longo prazo.

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(…) Uma taxa de câmbio muito apreciada quanto uma taxa de câmbio muito depreciada têm um efeito negativo sobre o crescimento do PIB no Brasil. Assim, o ponto de partida da taxa de câmbio importa. Uma apreciação cambial a partir de uma taxa de câmbio muito elevada tem mais impactos positivos do que negativos sobre o crescimento. Porém, à medida que a taxa de câmbio se desloca para um nível progressivamente mais apreciado, os impactos positivos tendem a diminuir e os impactos negativos, a aumentar. Assim, a partir de um determinado ponto, uma apreciação adicional da taxa de câmbio começa a ter mais efeitos negativos do que positivos sobre o crescimento. A conclusão geral é que os extremos devem ser evitados: nem muita apreciação nem muita depreciação são benéficos para o crescimento.

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Sobre inflação, também apresentamos resultados econométricos que indicam uma relação não-linear entre o nível da taxa de câmbio real e a taxa de inflação no longo prazo no Brasil. Em linhas gerais, inflação estável requer uma taxa de câmbio real também estável. Como você mesmo colocou, a inflação pode ser estável tanto com uma taxa de câmbio apreciada quanto com uma taxa de câmbio depreciada. Nesse aspecto, o resultado principal de nosso estudo é mostrar que há diferentes valores para a taxa de câmbio real compatíveis com uma mesma meta de inflação.

Meta de câmbio ou de inflação

Com base nos resultados acima, o estudo faz considerações sobre a política econômica a se adotar no Brasil. Devemos nos orientar por um sistema de meta de inflação ou de meta de taxa de câmbio? Nós defendemos a política de metas de inflação com câmbio flutuante e argumentamos que tal escolha pode ser compatível com a manutenção de elevado ritmo de crescimento e menor volatilidade cambial, desde que a meta de inflação seja adequada às características da economia.

Outras determinantes

Outros determinantes – regulação, política fiscal, política de investimento, etc. – também influenciam as taxas de crescimento e de inflação. Os impactos dessas políticas são geralmente graduais e menores do que o impacto de variações nas taxas de câmbio real no curto prazo. Apesar disso, iniciativas estruturais são importantes e devem ser empreendidas concomitantemente à administração macroeconômica.

A reação à depreciação

Em sexto e último lugar, a combinação de metas de inflação com metas de baixa vulnerabilidade externa gera uma resposta assimétrica da política econômica a choques na taxa de câmbio. Diante de uma depreciação, o governo tende a elevar a taxa de juro e vender reservas, mas se apoia mais na taxa de juro do que na venda de reservas para evitar um aumento na vulnerabilidade externa.

A reação à apreciação

Em contraste, diante de uma apreciação, o governo tende a reduzir a taxa de juro e comprar reservas, mas se apoia mais na compra de reservas, porque a meta de inflação impõe um piso para a redução na taxa de juro. Em linhas gerais, esse tem sido o padrão no Brasil nos últimos anos, o que por sua vez não impediu uma queda na taxa de juro real, de 16% aa (início de 2003), para 6% aa, hoje.