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A crise e a queda das taxas de juros

Por Rafael Bianchini Abreu Paiva

Comentário ao post “Crescimento, a médio prazo”

A crise vai trazer como efeito colateral a queda estrutural das taxas de juros, tanto a Selic quanto do spread bancário. Desde a crise de 2008, o governo tem percebido que os bancos estatais devem ter objetivos mais amplos que o lucro, pois se o objetivo for só lucrar, a iniciativa privada é melhor e não há sentido em manter bancos estatais. Isso não é pouca coisa, pois desde os anos 70 o país convive com juros altos. Na crise de 2008, não fossem os bancos estatais, o credit crunch seria mais drástico. Os bancos estatais também fizeram as vezes de emprestadores de última instância para bancos pequenos e médios, seja comprando carteiras de crédito, seja adquirindo participações acionárias (CEF x Panamericano; BB e Votorantim).

O mercado estima que o atual ciclo de cortes na Selic terminará com Selic a 7,5%, o que daria uma taxa de juros real de 1,8% a.a. (há quem estime Selic a 7% ao ano, com a taxa real em 1,3% a.a.), nível acima da média mundial, mas já civilizado. Quando a economia voltar a crescer (estima-se que no último trimestre), se o crescimento for inflacionário e o Banco Central reagir com altas na Selic, é praticamente impossível que a Selic volte ao patamar de 2 dígitos.

Se olharmos em uma perspectiva de longo-prazo, o Plano Real tem as seguintes fases:

1. 1994 a julho de 1997: consolidação da estabilidade inflacionária por meio da âncora cambial – nesse período, toda a política monetária foi subordinada a esse objetivo, o que fazia sentido para um país que saía de uma inflação de mais de 1.000% ao ano;

2. 1997 e 1998: Selic na faixa de 40% ao ano (na ponta, isso significou taxa real de juros de mais de 30% ao ano, algo claramente insustentável, levando a dívida pública de 30% do PIB para 50% do PIB) para segurar uma âncora cambial que: 1. já não era mais necessária, pois a inflação havia se estabilizado (obviamente, é fácil dizer isso hoje, mas nos anos 90 isso não estava tão claro, dado o nosso histórico de planos econômicos fracassados) e 2. garantiria a reeleição de FHC – se após a crise asiática era provável que a âncora cambial não resistiria, após a crise russa era questão de tempo para o regime cambial cair e fica evidente o caráter populista e eleitoreiro da manutenção do câmbio apreciado;

3. 1999 a 2002: Queda estrutural na taxa Selic por causa da mudança no regime cambial resultou em taxa nominal na casa dos 20%, com inflação em alta por causa de racionamento de energia e overshooting cambial de 2002;

4. 2003: Ano inicial de Lula, com forte restrição fiscal e monetária (a Selic chegou a 26,5% ao ano) para estabilizar o câmbio e trazer a inflação de volta para 1 dígito; Para alguns, foi ajuste necessário para que a Selic voltasse a ter quedas estruturais; De certa forma, esse período é consequência do período anterior;

5. 2004-2008: Selic caindo lentamente do patamar de 20% ao ano para 10% ao ano – quando a economia começava a crescer a 5% ao ano, o BC aumentava a Selic. De qualquer forma, esse período inicial deixou um legado: a taxa Selic caiu de patamar;

6. 2008-2011: oportunidade perdida – em vez de o BCB aproveitar a crise para promover um ajuste estrutural da Selic, ele fez ajuste de conjuntura. Por essa razão, após atingir o piso de 8,75% ao ano em 2009, a Selic voltou ao patamar de 10-12% ao ano quando a economia voltou a crescer. Na mesma época, o BC da Turquia, que tinha taxas de juros similares às do Brasil, promoveu ajuste estrutural da taxa básica (ok, na Turquia havia um problema de transações correntes muito mais agudo que o nosso para resolver);

7. (fase atual) 2011-2012: percebendo a gravidade da crise internacional e uma nova janela de oportunidade para a redução estrutural da Selic, o BC resolve agir, alertando para a necessidade de modificar as regras da poupança quando a Selic chegasse próxima do então mínimo histórico de 8,75% ao ano. A estratégia funcionou. Resultará em Selic real abaixo de 2% ao final do ciclo de ajustes. Estruturalmente, significa que ela chegará no máximo a 4-5% quando a economia estiver muito aquecida. Sem dúvidas, uma mudança estrutural que já está gerando ganhos fiscais (o déficit público está estável na casa de 2% do PIB, mesmo com arrecadação fiscal fraca e desonerações em curso).

Alguns podem criticar o gradualismo dos anos Lula. Acredito que a crítica é válida. Mas o fato é que, atualmente, a Selic é 1/3 do que era no início do governo Lula.

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