Entendendo o mistério dos juros altos

Recebi do professor Márcio Holland paper dele e de Edmar Bacha analisando as taxas reais de juros do país.

Entendendo o mistério dos juros altos

De acordo com padrões estatísticos internacionais, a taxa real de juros para o Brasil situa-se entre 5,5 e 7,5% ao ano. Sua média na última década foi próxima a 6,5% ao ano. Se a esse valor somamos uma taxa de inflação que está convergindo para 4%, obtemos uma taxa de 10,5%. Hoje, esta seria a estimativa da taxa-meta de juros nominais para o Brasil; portanto, 2,25 pontos percentuais menores do que a atual taxa Selic.

Essa é uma das conclusões de um texto que escrevemos junto com Fernando M. Gonçalves, sobre os determinantes das taxas reais de juros em países emergentes e industriais2. Usando um painel de 66 países no período de 1996 a 2004, mostramos que os principais determinantes de altas taxas reais de juros são os riscos de diluição inflacionária e de calote da dívida. Capturamos empiricamente tais riscos pela volatilidade e a aceleração da inflação, bem como pelo tamanho da dívida pública, a classificação de risco do país, e sua renda per capita. Descobrimos, ainda, que, quando os residentes de um país têm acesso a contas em dólar (um fenômeno relativamente comum em países emergentes), a taxa real de juros na moeda nacional é mais baixa. Restrições aos depósitos em dólares, controles de capitais e qualidade jurisdicional também são integradas ao estudo. Deste modelo empírico, extraímos uma série de taxas reais de juros estimadas para o Brasil, no período de 1996 a 2006. As taxas estimadas são assim aquelas compatíveis com os padrões internacionais, dadas as características de risco do país.

Antecipamos, pois, que, dentro da boa técnica gradualista, o Banco Central poderá continuar a reduzir a taxa Selic, até atingir o nível de 10,5% nominais (ou 6,5% reais) em 2008. De acordo com nossos achados, reduções adicionais dependerão principalmente de o país conseguir o grau de investimento nas agências internacionais de classificação de risco. Quando isto ocorrer, a taxa real estimada de juros cairá de 6,5% para 4,5%, com tendência adicional de queda em anos posteriores.

Trata-se de uma grande novidade. Pois, apesar de a taxa real estimada para o Brasil ter-se mantido entre 1996 e 2006 quase sempre no intervalo entre 5,5% e 7,5%, a taxa real observada foi muito mais alta do que isso, conforme se verifica no gráfico. Em particular, no período de câmbio administrado, de 1996 a 1998, caracterizado por fortes e sucessivas crises de financiamento externo, as taxas reais de juros observadas foram até três vezes superiores aos valores estimados por nosso modelo.

Mesmo após a introdução, em 1999, do regime de metas inflacionárias com câmbio flutuante, a taxa real de juros observada esteve sempre mais alta do que o valor estimado, exceto em 2002. Inicialmente, isso se deveu à necessidade de conter a explosão inflacionária após a maxi-desvalorização de janeiro de 1999. Posteriormente, a aguda depreciação cambial que antecedeu o acesso de Lula ao poder forçou a adoção de uma política monetária restritiva em 2003. Finalmente, a reação do Banco Central à piora das expectativas inflacionárias em 2004 teve como resultado taxas elevadas em 2005.

Apesar de todos esses problemas, há uma progressiva convergência entre as taxas reais estimadas e observadas, conforme sugere o gráfico. É por isso que antecipamos que a política monetária possa continuar a distender-se, até o limite de 10,5% ao ano, que é pertinente ao conjunto de riscos sistêmicos do país, supondo a inflação estabilizada em 4% ao ano. Reduções ulteriores dos juros dependerão da disposição do governo em promover a consolidação fiscal requerida para o país alcançar o grau de investimento.

Gráfico: no arquivo original

1 Edmar Bacha é Diretor do Instituto de Estudos de Política Econômica da Casa das Garças, Rio de Janeiro; Márcio Holland é Professor da Escola de Economia da Fundação Getúlio Vargas, São Paulo, do IE/UFU e Pesquisador CNPq.

2 “Is Brazil Different? Risk, interest, and dollarization in emerging markets”. Disponível nos sites da Casa das Garças e da Escola de Economia da FGV/SP.

Você pode fazer o Jornal GGN ser cada vez melhor.

Apoie e faça parte desta caminhada para que ele se torne um veículo cada vez mais respeitado e forte.

Apoie agora