A falácia do financiamento externo da dívida

Coluna Econômica – 03/06/2012

Em artigo na Folha de São Paulo, o economista Luiz Carlos Mendonça de Barros elogia a decisão do Banco Central de trazer a taxa Selic para níveis minimamente civilizados.

Em fins de agosto, Luiz Carlos foi dos analistas que desancou a decisão do Banco Central de reduzir a Selic.

Na época, sofismou. Sustentou que o quadro internacional não tinha mudado tanto, quanto alegava o BC, para justificar a queda dos juros. Lançou suspeições sobre a decisão, insinuando que visaria beneficiar investidores que apostavam na queda dos juros.

Agora, muda de opinião.

A diferença entre os dois momentos é que, em agosto, Luiz Carlos provavelmente estava na ponta errada do mercado futuro de juros. Agora, afinou a aposta.

Ainda assim, continua sofismando.

Em seu artigo, defende a tese de que a queda dos juros poderá atrapalhar a entrada de recursos externos. E eles seriam essenciais para financiar a dívida pública no médio prazo. Para reforçar a necessidade, mostra os dados de crescimento da dívida bruta (que corresponde à dívida total sem descontar as reservas cambiais de posse do BC).

Por que não se sustenta a tese?

Primeiro, porque nos próximos anos o BC deixará de rolar pelo menos R$ 50 bilhões da dívida pública, devido à redução do estoque. Ou seja, vai sobrar dinheiro que hoje é aplicado no financiamento da dívida pública.

Depois, porque os números brandidos por Luiz Carlos – de crescimento da dívida pública – tem um responsável óbvio: justamente os dólares que entram no mercado para financiar a dívida pública.

Luiz Carlos sabe disso, mas sofisma.

1. O investimento externo entra no país,em dólares. Suponhaque seja US$ 1 bi.

O investidor vende no mercado e recebe reais – com os quais investe em títulos públicos.

2. Na sequência, o BC é obrigado a comprar os dólares para impedir a apreciação excessiva do real. As reservas cambiais aumentam em US$ 1 bi; a dívida pública bruta também em US$ 1 bi. Já a dívida líquida (dívida bruta menos reservas cambiais) permanece no mesmo lugar. Essa conta decorre do fato de que a dívida bruta é um passivo mas a dívida líquida é um ativo do BC. Portanto, teoricamente a operação de emissão de títulos para compra de dólares deveria ser neutra.

Mas isso só no primeiro momento.

3. Ocorre que, mesmo com a queda da Selic, os títulos públicos pagam 8,5% ao ano, enquanto as reservas são remuneradas a 1% ao ano.

No final de um ano (sem computar variações cambiais), só por conta daquela operação, as reservas cambiais estarão em US$ 1,01 bi, enquanto a dívida pública (contraída para adquirir as reservas) em US$ 1,09 bi.

4. A tal operação de financiamento da dívida pública em dólares, no fundo aumentou a dívida pública em 7,5% ao ano. Isso com a Selic a 8,5%. Com a Selic a 11% – como defendia Luiz Carlos – ao final de um ano, cada dólar que entrava para financiar a dívida pública provoca um aumento de 10% ao ano no estoque da dívida.

Para agravar a análise, Luiz Carlos não tem sequer o álibi da ignorância: é dos mais preparados e argutos analistas e operadores de mercado.