Os riscos do endividamento em moeda estrangeira nos emergentes, por Luiz Gonzaga Belluzzo

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Do Valor

Fatos e versões

Luiz Gonzaga Belluzzo

Na visão de um colunista caboclo, na tribo dos economistas há quem prefira versões em detrimento dos fatos. No início da década dos 90, a versão dominante embutida nos modelos teóricos utilizados pelo Fundo Monetário e pelo Banco Mundial garantia: a abertura e a desregulamentação financeiras promoveriam a suavização das flutuações da renda e do consumo nos países da periferia.

Advertiram alguns céticos e incréus que os fatos produzidos pela finança global em livre movimentação funcionariam ao revés e invariavelmente levaria os deficitários e detentores de moedas não conversíveis a desfechos desagradáveis.

Foram persistentes as lições dos “fatos”. Nos últimos 30 anos as crises se multiplicaram nas chamadas economias emergentes. Do México à Argentina, passando pela Ásia e pela Rússia -­ sem esquecer o Brasil ­- as economias balançaram, açoitadas por desvalorizações cambiais dolorosas e crises fiscais e financeiras.

Tantos e tais foram os acidentes cambiais que nem mesmo os defensores da abertura das contas de capital resistiram à precariedade de suas sabedorias. O FMI acaba de publicar em setembro o Global Financial Stability. Nesta edição, o relatório trata dos riscos construídos pelo excessivo e imprudente endividamento em moeda estrangeira das empresas nas ditas economias emergentes.

Depois de recomendar rigorosas medidas macroprudenciais destinadas a controlar o endividamento em moeda estrangeira de bancos e empresas, o relatório dispara: “As economias emergentes devem estar preparadas para graves desequilíbrios financeiros e patrimoniais das empresas, inclusive para uma sucessão de falências na posteridade da elevação das taxas de juros nas economias avançadas.”

A situação se agrava nas economias enfiadas na recessão aguda, com queda do faturamento, juros elevados, crédito em retração e, naturalmente, colapso da capacidade de pagamento dos devedores. Informam os especialistas em “fatos’ desagradáveis: algumas empresas brasileiras já adiaram os pagamentos de juros dos empréstimos externos.

Outros estudos recentes, como o de Gerald Epstein, da Universidade de Massassuchets, demonstram que o grupo de países que adotaram medidas prudenciais nos anos 90 -­ Chile, Colômbia, a Índia, Cingapura, Taiwan, Malásia, China -­ atravessaram o decênio exibindo maiores taxas de crescimento, menor volatilidade do PIB, melhor desempenho fiscal e reduzida vulnerabilidade nas contas externas.

Os “fatos” da finança em livre movimentação funcionam na contramão das teimosas versões da macroeconomia aberta dos mercados financeiros eficientes. Em sua empáfia, os Napoleões de Hospício asseguram: o que está acontecendo não pode acontecer. É ilusório supor que o regime de câmbio flutuante numa situação de streess vai resistir à reversão do fluxo de capitais. Ainda pior é imaginar que uma ulterior elevação da Selic ou a utilização das reservas no mercado do dólar “pronto” vai aplacar os apetites por moeda forte dos mercados cambiais.

Na Conferência de Bretton Woods, ao recomendar a adoção do sistema de compensações internacionais para ajustar os deficits e superávits entre as nações, Keynes almejou eliminar o papel desestabilizador da função reserva de valor do dinheiro mundial nos desequilíbrios globais.

O sistema monetário internacional de nossos dias está fundado no “privilégio exorbitante” do país gestor do dinheiro universal. As turbulências cambiais nos países de moeda não conversível, com suas graves consequências fiscais e monetárias domésticas, exibem a assimetria fundamental do sistema monetário­financeiro global. A função de reserva de valor do dólar é um perigoso agente da “fuga para a liquidez”. Isso, como é sabido, submete as demais moedas nacionais às políticas monetárias dos Estados Unidos, tal como observamos agora às vésperas de todas as reuniões do Federal Open Market Comitee.

Mesmo em um ambiente internacional de taxas de juros negativas nos países avançados, como registra o Global Financial Stability, a trajetória da dívida pública e privada dos emergentes está submetida, em primeiríssima instância, aos prêmios de risco exigidos pelos investidores para manter em suas carteiras os ativos denominados na moeda “emergente” não conversível.

Em tais condições, as benesses da facilitação quantitativa se dissipam nos diferenciais de juros reais, sempre mais elevados nos emergentes, impondo aos orçamentos uma carga absurda de despesa com juros, sem efeitos sobre a inflação disparada por um choque de custos. No Brasil de 2014, execução orçamentária registra R$ 978 bilhões de despesa com juros, 45,11% do gasto total. Essa aberração impõe o “enxuga gelo” da obtenção de superávits fiscais permanentes e subtrai capacidade de gasto em investimento e nas políticas sociais, imprescindíveis em um país de desigualdades indecentes. Mas esses “fatos” estruturais e convencionais são jogados para debaixo das tapeçarias que adornam os salões em que circulam as versões Mickey Mouse dos modelos de especulação nos mercados futuros de juros e câmbio.

Se não bastam os relatórios “subversivos” do FMI, talvez seja menos penoso para os paranóicos da “conspiração esquerdista contra o capital” consultar o especial da revista The Economist de 1º de outubro. Insuspeita de vestir cogulas de conspiradores, a revista inglesa analisa os efeitos globais do soft power americano exercitado a partir de sua “soberania monetária”. Dizem os herdeiros de Walter Bagehot: “No crepúsculo do século XIX, John Maynard Keynes observou que a influência de Londres no sistema financeiro internacional podia ser comparada à de um regente de orquestra. Hoje, os Estados Unidos se comportam como um rapper autoritário em um coletivo anárquico. “

Luiz Gonzaga Belluzzo é professor titular do Instituto de Economia da Unicamp, sócio da UNA Consultoria Econômica e escreve mensalmente às terças-­feiras. Em 2001, foi incluído entre os 100 maiores economistas heterodoxos do século XX no Biographical Dictionary of Dissenting Economists.