do Valor
Por Antonio Delfim Netto
Acaba de ser publicada a versão final de um estudo do Ibmec da maior importância. Trata-se do trabalho de dois competentes economistas, Carlos A. Rocca e Lauro M. Santos Jr., “Redução da Taxa de Poupança e o Financiamento dos Investimentos no Brasil – 2010-2013”, que diagnostica o problema fundamental que temos à frente: por que a poupança global e os investimentos em capital fixo – e logo, o crescimento -, murcharam? Sua leitura é imperdível. Para estimulá-la damos abaixo um pequeno petisco:
1) A queda da taxa de poupança entre 2010 e o primeiro trimestre de 2014 deve-se, essencialmente, à redução da poupança das empresas não financeiras (gráfico 1, abaixo);
2) Devido à queda do lucro retido das companhias de capital aberto e das maiores empresas fechadas não financeiras (gráfico 2), houve 3) forte queda da taxa de retorno sobre o capital próprio (ROE), devido à acentuada queda do lucro bruto (que vinha se deteriorando desde 2005). O mais importante fator para explicar o fato foi o aumento dos custos dos insumos (bens e serviços) que as empresas não conseguiram repassar ao mercado (gráfico 3).
No setor industrial, há claras indicações que um dos fatores mais importantes na redução das margens foi a elevação dos salários reais acima do aumento da produtividade do trabalho (gráfico 4). A dificuldade do repasse fica evidenciada quando se leva em conta a limitação introduzida pelo comportamento dos preços dos produtos importados que concorrem com a produção nacional. Embora seus preços em moeda estrangeira tenham aumentado durante todo o período, seus preços em reais tiveram crescimento inferior ao custo de produção pela valorização da taxa de câmbio.
Os próprios estímulos pontuais ao aumento da demanda interna de bens industriais pelo aumento do salário real acima da produtividade do trabalho, combinado com a expansão do crédito aos consumidores, deslocaram aquela demanda para os produtos importados pela valorização implícita da taxa de câmbio resultante da queda dos preços relativos dos bens comercializáveis em relação aos não comercializáveis. O aspecto mais perverso dessa política é que nunca houve falta de demanda interna do setor industrial. O que houve foi o seu deslocamento para o suprimento externo, uma vez que a oferta interna estava estagnada por ter perdido as condições isonômicas de competição;
4) Verifica-se que a taxa média de retorno sobre o capital investido (Roic) é, nos últimos anos, inferior ao custo médio da dívida (gráfico 5). Isso sugere um suicídio: para manter seu valor nas bolsas e distribuir dividendos, algumas companhias abertas estão tomando empréstimos a uma taxa de juro superior à taxa de retorno! Existem razões para se acreditar que a forte redução da geração de recursos próprios e a queda de rentabilidade do capital investido das maiores empresas não financeiras do país estejam entre os principais fatores para explicar a queda dos seus investimentos e a tendência à estagnação observadas na economia brasileira no último quatriênio;
5) A síntese de tudo isso está gravada no gráfico 6, que retrata a tragédia que se abateu – no nível macroeconômico – sobre a taxa bruta de poupança e de investimento, depois da bem-sucedida recuperação da economia após a crise do Lehman Brothers. Sem uma compreensão desses fatos não voltaremos ao crescimento industrial e, sem esse, o PIB continuará debilitado…
Bom apetite!
Antonio Delfim Netto é professor emérito da FEA-USP, ex-ministro da Fazenda, Agricultura e Planejamento. Escreve às terças-feiras
Frederico69
2 de dezembro de 2014 12:28 pmeconomistas
sempre cheios de teorias pra explicar o passado. mas nenhum acerta uma pra melhorar o futuro!!!
DanielQuireza
2 de dezembro de 2014 12:59 pmNâo funciona assim, quem
Nâo funciona assim, quem souber prever o futuro vai jogar na mega sena e mais nada.
Fernando G Trindade
2 de dezembro de 2014 12:46 pmAo ler o como sempre didático
Ao ler o como sempre didático e preciso artigo de Delfim me veio à lembrança o dito atribuído a Simonsen “Inflação aleija, mas o câmbio mata”.
Guilherme Silva Araújo
2 de dezembro de 2014 1:42 pmE por falar em investimento…
Em sua resenha sobre o artigo dos professores do IBMEC, Delfim propõe que a retomada do investimento demanda a recuperação da lucratividade das empresas e estímulos à poupança. Para tanto, a receita, que ele tenta ocultar com eufemismos e indicadores financeiros é a revisão da política de valorização do salário mínimo e a adoção de políticas econômicas restritivas. Tenho algumas curiosidades sobre essas recomendações.
1. Há algum país que conseguiu promover estímulos ao crescimento a partir de políticas econômicas restritivas? Como ele gosta de dizer, existe uma enxurrada de dados empíricos que apontam para o contrário. Bresser-Pereira, para ficar em um exemplo claro, costuma recomendar um comportamento anti-cíclico das políticas econômicas como resposta às intempéries da produção, de modo que políticas expansionistas sejam adotadas em períodos de crise e políticas restritivas em momentos de bonanza a fim de manter a saúde do caixa público. Em minha opinião, o problema não é a orientação da política publica, mas a qualidade do gasto. Não é admissível comprometer 50% da receita tributária com dívidas que não se sabe exatamente quando foram feitas e se ainda existem. Mais inadmissível que isso é requerer cortes apenas das despesas correntes.
2. A admissão de que a elevação dos salários ocorre em patamares superiores aos da produtividade equivale a afirmar que nos encontramos em uma situação de pleno emprego. É possível dizer isso? Quando pouco menos da metade dos ocupados se encontram em situações precárias de trabalho? Vendem churrasquinho, catam lixo, produzem artezanato para vender nas praças dos país, são trabalhadores itinerantes da agricultura etc.. Essas pessoas podem não mais serem absorvidas como força de trabalho da indústria. Enfim, um dos gargalos para a produção é um problema de ordem demográfica e não se resolverá no curto prazo. Aqueles trabalhadores que poderão ocupar esses postos no futuro ainda estão por se formar. A redução do custo salarial não irá implicar em maior emprego e produção.
3. No texto, contudo, ele deixa claro nas entrelinhas que uma parte do problema se deve a um fator de curto prazo: a valorização cambial. E a autoridade monetária possui instrumentos para intervir nesse ponto. O governo pode promover uma desvalorização gradual do câmbio, com efeitos positivos também sobre o custo do financiamento para o investimento. Grande parte do investimento externo direto é em ativos financeiros e não se torna emprego porque o diferencial entre as taxas de juros praticadas no Brasil e no exterior permite aos agentes ganhos de arbitragem não desprezíveis. Menores taxas de juros podem tanto favorecer a formação bruta de capital quanto a desvalorização do câmbio.
altamiro souza
2 de dezembro de 2014 2:15 pmquando delfim foi ministro do
quando delfim foi ministro do golpe cívico -militar
defendia o crescimento do bolo para depois redistribuí-lo.
até hoje ninguém sabe, ninguém viu,
aquela distribuição.
só vimos concentração de renda até 2002.
agora apresenta graficos do problema, mas não apresnta
a fórmula para continuar crescendo com distribuição.de renda,
como ocorreu no governo progressista iniciado em 2003 com lula….
crescer com inclusão…
aí é que a coisa se torna mais difíciil, mesmo para o renomado delfin.
Miguel A. E. Corgosinho
2 de dezembro de 2014 2:18 pmEssa falta de racionalidade
Essa falta de racionalidade veio toda a reboque das altas taxas de juros (falta de crédito barato), e terror na mídia contra novos investimentos dos empresários, Ou seja: o sistema investiu em métodos de reportar desemprego, fabricar inflação, manipular falta de confiança – a pre crise para Dilma perder a eleição.
A economia em si é um conjunto de dúvidas revalorizadas que há seculos não sustenta a existência de coisa alguma; pelo que, na prática, os bancos e especuladores se tornaram responsáveis pela sua tradição de se tornar moderna.
No momento acumula um número celebre de crises com a participação de seus inumeráveis métodos e descobertas teóricas.
Lucinei
2 de dezembro de 2014 4:08 pm“Isso sugere um suicídio:
“Isso sugere um suicídio: para manter seu valor nas bolsas e distribuir dividendos, algumas companhias abertas estão tomando empréstimos a uma taxa de juro superior à taxa de retorno!”
Talvez o nó esteja na distribuição de dividendos. Ou seja, a despoupança e o desinvestimento começam com a gastança do andar de cima. O preço dos imóveis e dos serviços que o digam.
Clever Mendes de Oliveira
3 de dezembro de 2014 11:13 pmPoupança à frente e na escrita de Delfim, eu não reconheço
Luis Nassif,
Uma pena o Antonio Delfim Netto não ter tocado em dois pontos e que poderiam ser tidos como um e é ainda uma pena ele não ter deixado um link para o texto que ele indica. Não sou economista e assim começo pela tarefa que eu posso realizar com mais facilidade e que consiste em deixar o endereço para o trabalho de Carlos A. Rocca e Lauro M.; Santos Jr., “Redução da Taxa de Poupança e o Financiamento dos Investimentos no Brasil – 2010-2013”. O artigo pode ser baixado diretamente no seguinte endereço:
http://ibmec.org.br/ibmec/wp-content/uploads/2014/10/ESTUDO-ESPECIAL-CEMEC-REDUCAO-DA-TAXA-DE-POUPANCA-E-O-FINANCIAMENTO-DOS-INVESTIMENTOS.pdf
E também não sou estatístico, mas avalio que Antonio Delfim Netto como professor que foi de Estatística deveria ter mencionado o fato de o trabalho ter-se proposto a realizar a análise anual dos dados para o curto período de 2010 a 2013 e no entanto fazer as apresentações para um longo período de 2000 a 2013. Ora, para o curto período de 2010 a 2013, talvez fosse possível fazer uma análise trimestral. Tanto é assim que muitos dados são apresentados até o primeiro trimestre de 2014. Assim, a análise não apresenta as variações dentro do ano que talvez permitissem mais bem entender o que ocorreu na economia brasileira no período de 2010 a 2013.
E como segundo ponto que na verdade ainda é este primeiro eu me refiro ao fato de que não apresentando os dados trimestrais não é possível verificar o que aconteceu em um detalhamento com os investimentos que, pelos dados do IBGE, relançam-se a partir do quarto trimestre de 2012 e crescem até o segundo trimestre de 2013, para no terceiro trimestre de 2013 terem uma queda abrupta. Seria interessante que os dados fossem apresentados trimestralmente e assim, com o conhecimento de Estatística e de Economia, Antonio Delfim Netto pudesse iniciar o esclarecimento do que talvez seja a grande incógnita da economia brasileira nos últimos anos, qual seja o que aconteceu no terceiro trimestre de 2013 que reverteu o crescimento de toda a economia, em especial da taxa de investimento.
De todo modo cabe aqui ainda uma observação e aproveitar a oportunidade para deixar dois links. Inicio pelos links e assim deixo o primeiro link para o post “A íntegra do debate entre Guido e Armínio na Globonews” de terça-feira, 14/10/2014 às 12:14, aqui no seu blog em que você deixa o link para o debate entre Guido Mantega e Armínio Fraga no programa de Miriam Leitão na Globo News logo após o primeiro turno das eleições de 2014, e faz alguns comentário mais ponderados sobre o ministro Guido Mantega. O endereço do post “A íntegra do debate entre Guido e Armínio na Globonews” é:
https://jornalggn.com.br/noticia/a-integra-do-debate-entre-guido-e-arminio-na-globonews
Não deixo o link nem tanto pelo debate entre Armínio Fraga e Guido Mantega, mas sim um tanto pelo comentário que eu enviei para junto de comentário de Francy Lisboa enviado terça-feira, 14/10/2014 às 13:42, na esteira de uma série de comentários que se iniciara com um comentário dele enviado terça-feira, 14/10/2014 às 13:22. E deixo o link para o meu comentário mais para fazer referência a dados do PIB trimestral que eu transcrevi lá no meu comentário (Algumas divergências de horários indicados diz respeito ao problema da mudança de horário de verão).
Transcrevo novamente esses dados aqui acrescidos dos dados referentes ao terceiro trimestre de 2013 e do quarto trimestre de 2014. A observar que os dados do quarto trimestre de 2013 são apresentados pela última vez e, portanto, com um caráter mais definitivo no relatório disponibilizado agora para o PIB do terceiro trimestre de 2014 e que pode ser visto no seguinte endereço:
ftp://ftp.ibge.gov.br/Contas_Nacionais/Contas_Nacionais_Trimestrais/Fasciculo_Indicadores_IBGE/pib-vol-val_201403caderno.pdf
E os dados apresentados no meu comentário para Francy Lisboa e com os acréscimos são os seguintes, destacando que os dados são obtidos junto aos fascículos das “Contas Nacionais Trimestrais – Indicadores de Volume e Valores Correntes” publicados trimestralmente pelo IBGE, quando da divulgação do PIB trimestral:
Trimestre Ano — Crescimento — Anualizando — FBCF(crescimento.)
trimestre o crescimento trimestre
anterior do trimestre anterior
3º Trim 2010 1,00 4,06
4º Trim 2010 1,10 4,47
1º Trim 2011 0,90 3,65
2º Trim 2011 0,60 2,42
3º Trim 2011 0,10 0,40
4º Trim 2011 0,10 0,40
1º Trim 2012 0,10 0,40
2º Trim 2012 0,10 0,40
3º Trim 2012 0,60 2,42
4º Trim 2012 0,90 3,65 1,8
1º Trim 2013 0,40 1,61 3,9
2º Trim 2013 2,10 8,67 3,4
3º Trim 2013 — 0,5 — 2,02 — 1,7
4º Trim 2013 0,5* 2,02 — 2,1
A observar que o crescimento do PIB no quarto trimestre de 2013, 0,5*, ainda será informado no próximo fascículo com os Indicadores das Contas Nacionais do IBGE para o quarto trimestre de 2014 e assim pelo menos nesse critério de constar nos Indicadores das contas Nacionais não é um dado definitivo, pois no próximo fascículo ele pode aparecer com alguma alteração. Já os dados da FBCF para o quarto trimestre de 2013 não mais aparecerão no fascículo que informar sobre os dados do PIB do quarto trimestre de 2014 (E no qual também será informado a primeira versão preliminar para o crescimento do PIB em todo o ano de 2014).
A observar também que os dados do crescimento do PIB de um trimestre comparado com o trimestre imediatamente anterior é obtido no fascículo do IBGE junto a “TABELA I.1 – Principais resultados do PIB de um Trimestre de um ano até o mesmo Trimestre do ano seguinte” na linha “Trimestre / trimestre imediatamente anterior (com ajuste sazonal) < Anexo: Tabela7>”.
Outra observação diz respeito a obtenção dos dados da Formação Bruta de Capital Fixo. Os dados são obtidos junto ao “GRÁFICO I.2 – Componentes da Demanda (com ajuste sazonal) Taxa (%) do trimestre em relação ao trimestre imediatamente anterior”. Se anualizados eles passariam a representar os seguintes percentuais de crescimento no caso dos três primeiros: 7,4%, 16,5% e 14,3%, para o período de crescimento e – 6,6% e – 8,1% para o período de queda que se iniciou no terceiro trimestre de 2013.
A segunda indicação que eu quero deixar é para o seu post “As perspectivas dos investimentos brasileiros” de quarta-feira, 03/12/2014 às 06:00, em que você traz para debate uma explicação que o economista Fernando Nogueira da Costa dá a respeito da redução do investimento na economia brasileira. Para Fernando Nogueira da Costa uma razão para a redução para os investimentos decorre da redução dos preços relativos dos bens de investimentos. O endereço do post “As perspectivas dos investimentos brasileiros” é:
https://jornalggn.com.br/noticia/as-perspectivas-dos-investimentos-brasileiros
É uma explicação parcial, pois os valores de queda do investimento são maiores do que a redução relativa dos preços dos bens de investimentos. Ainda assim, os textos do Fernando Nogueira da Costa são muitos bons e hoje, quarta-feira, 03/12/2014, você publicou aqui um texto dele para o qual também eu avalio que eu deva deixar o link. Trata-se do post “Tática fiscalista e estratégia social-desenvolvimentista, por Fernando Nogueira da Costa” postado às 17:04, e oriundo de artigo dele publicado no site Brasil Debate. O endereço de “Tática fiscalista e estratégia social-desenvolvimentista, por Fernando N. da Costa” é:
https://jornalggn.com.br/blog/brasil-debate/tatica-fiscalista-e-estrategia-social-desenvolvimentista-por-fernando-n-da-costa
Para Fernando Nogueira da Costa, para o médio prazo de quatro anos, a presidenta Dilma Rousseff está correta em escolher para ministro da Fazenda um fiscalista para assim assegurará no longo prazo a manutenção de uma política social-desenvolvimentista. Não sei se Fernando Nogueira da Costa aplaudia o Guido Mantega como eu aplaudia e ainda aplaudo. Se esse for o caso então sem ser economista, há entre mim e ele dupla coincidência pois eu coincido também com ele em aplaudir a escolha de Joaquim Levy para o ministério da Fazenda.
Bem e a observação que eu queria fazer em relação a este texto de Antonio Delfim Netto, publicado no Valor Econômico de ontem, terça-feira, 02/11/2014, intitulado “Por falar em poupança…” e reproduzido aqui no seu blog neste post “Antonio Delfim Netto: Por falar em poupança…” de terça-feira, 02/12/2014 às 10:02, diz respeito à falta de referência do professor e ex-ministro Antonio Delfim Netto a coincidência não mostrada no “Gráfico 6 Investimento e poupança nacional bruta – % do PIB” entre a evolução do Investimento e a evolução do PIB. À medida que o PIB cresce, o investimento vem a reboque aumentando e depois quando o PIB começa a cair a taxa de investimento volta a cair.
Esta é uma omissão que o Antonio Delfim Netto em outros tempos não faria, ainda mais dando ao artigo o título de “Por falar em poupança…”. Antigamente ele sempre falava da mera identidade contábil entre poupança e investimento e saia atrás de um bom motivo para explicar uma ou outra.
Clever Mendes de Oliveira
BH, 03/12/2014