A Doença Holandesa e o risco da generalização dos conceitos
por Luiz Alberto Melchert de Carvalho e Silva
O fato de eu, aparentemente, contradizer a propalada infecção da economia brasileira pela doença holandesa pode parecer inconsistente com o que propus em minha matéria publicada em 18/03/2025 no Jornal GGN. No entanto, essa aparente contradição decorre menos de mudança de posição do que da necessidade de precisão conceitual. Vejamos como se apresenta o panorama quando se leva em conta que a generalização do termo “doença holandesa” pode conduzir a equívocos analíticos relevantes.
A doença holandesa, em sua formulação original, está associada a um fenômeno bastante específico: um choque positivo de renda externa, tipicamente oriundo de recursos naturais, que leva à apreciação cambial e, por consequência, à perda de espaço da indústria manufatureira, conforme sistematizado por W. Max Corden e J. Peter Neary. Há, porém, uma condição implícita que precisa ser explicitada: o recurso cuja exploração dá origem ao processo deve ter peso relevante em relação ao PIB. Sem essa escala, o mecanismo simplesmente não se sustenta.
Essa observação, ainda que óbvia, é frequentemente ignorada. A exploração de um recurso pode ser suficiente para alterar profundamente economias de menor porte e menor complexidade produtiva. A exportação de lítio, por exemplo, tem potencial para contaminar a economia boliviana com a doença holandesa, dado o peso relativo que pode assumir. O mesmo raciocínio não se aplica ao Brasil. Aqui, além da diferença de magnitude, há a diferença de complexidade econômica, que dilui o impacto de qualquer setor isolado sobre o conjunto da economia.
É justamente nesse ponto que começam os equívocos. Ao se observar um processo de desindustrialização acompanhado de câmbio valorizado, a tentação é aplicar automaticamente o rótulo. Só que isso equivale a confundir sintoma com causa.
Antes de avançar, é preciso distinguir dois conceitos que costumam ser tratados como se fossem equivalentes, mas não são: relação de troca e taxa de câmbio.
A taxa de câmbio é o preço de uma moeda em relação a outra. Trata-se de um preço financeiro, determinado pela interação entre oferta e demanda de divisas, fortemente influenciado por fluxos de capital, política monetária e expectativas. Sua variação pode ocorrer rapidamente e, muitas vezes, sem correspondência imediata com a estrutura produtiva da economia.
Já a relação de troca diz respeito ao poder de compra das exportações em termos de importações. Trata-se de uma razão entre preços de bens: quanto um país precisa exportar para adquirir aquilo que importa. Quando os preços dos produtos exportados sobem relativamente aos importados, há melhora da relação de troca; quando ocorre o contrário, há deterioração.
Não se trata, portanto, da mesma coisa. A taxa de câmbio é um preço de ativos; a relação de troca é uma relação entre bens.
A confusão entre ambos leva a conclusões apressadas. Uma melhora da relação de troca pode gerar entrada de divisas e pressionar a taxa de câmbio, mas não há identidade entre os dois movimentos. Da mesma forma, a taxa de câmbio pode se apreciar por razões estritamente financeiras, sem que haja qualquer alteração relevante na relação de troca.
Em todas as minhas análises sobre comércio exterior, tenho insistido em um ponto que costuma ser negligenciado: a depreciação cambial não melhora a posição econômica de um país, apenas altera a forma como essa posição se manifesta. Ao desvalorizar a moeda, o país não enriquece; ao contrário, passa a entregar mais para obter o mesmo.
Em termos concretos, a questão é simples: quantas toneladas de soja são necessárias para adquirir um automóvel? Se a moeda se desvaloriza, esse número aumenta. Ou seja, a relação de troca se deteriora. O país precisa exportar mais bens reais para importar a mesma quantidade de bens estrangeiros. Não se trata de competitividade, e sim de perda de poder de compra.
Esse ponto encontra respaldo no arcabouço do Modelo Mundell-Fleming, que evidencia que, sob determinadas condições, a desvalorização cambial pode até estimular o setor exportador no curto prazo, mas o faz à custa de uma transferência de renda interna, reduzindo o poder de compra agregado da economia.
O erro recorrente está em confundir aumento de quantidade exportada com ganho econômico. Exportar mais não significa, necessariamente, ganhar mais. Se o preço relativo dos bens exportados cai em termos dos bens importados, o país trabalha mais para consumir o mesmo. A depreciação cambial, nesse sentido, atua como um mecanismo de empobrecimento relativo.
Essa observação é decisiva para o tema em discussão. Se a desvalorização cambial deteriora a relação de troca, então não se pode atribuir à apreciação cambial, de forma automática, a perda de dinamismo industrial. A causalidade não é simétrica. Nem toda apreciação implica perda, assim como nem toda depreciação implica ganho.
No caso brasileiro, a leitura segundo a qual teria havido uma sobrevalorização cambial persistente encontra limites empíricos relevantes. A comparação entre o PIB nominal e o PIB em paridade de poder de compra indica que a economia brasileira permanece, em termos gerais, de preços relativamente baixos no cenário internacional. Se houvesse sobrevalorização estrutural da moeda, seria de se esperar uma aproximação entre esses dois indicadores, quando não sua inversão, o que não se observa nas séries históricas[1]. O problema, portanto, não reside no nível geral de preços da economia.
O ponto central é outro.
O debate sobre a perda de densidade industrial no Brasil costuma ser conduzido a partir da ideia de competitividade externa, como se a indústria nacional estivesse sendo deslocada por não conseguir competir em preço ou qualidade. Não se trata disso, e sim de um problema de alocação de capital sob um regime de juros elevados.
Em tal ambiente, a comparação relevante para o investidor não é entre produzir aqui ou no exterior, mas entre produzir e aplicar. A taxa de juros passa a estabelecer o parâmetro mínimo de retorno exigido, incorporando um prêmio de liquidez e de segurança que a atividade produtiva não consegue oferecer.
Importa enfatizar que esse comportamento não é uma idiossincrasia brasileira. Dado um nível de juros suficientemente elevado, o capitalista, em qualquer economia, tenderá a privilegiar aplicações financeiras em detrimento do investimento produtivo. Trata-se de uma resposta racional à relação risco/retorno, não de uma falha específica de estrutura produtiva ou de inserção internacional.
Nesse contexto, o câmbio assume papel secundário. Ele só se torna relevante quando sua variação esperada supera, em magnitude, o ganho proporcionado pela taxa de juros. Caso contrário, é absorvido como um componente do cálculo financeiro.
É nesse ponto que se torna indispensável distinguir entre o investidor doméstico e o investidor estrangeiro.
O investidor doméstico tende a ver na valorização do dólar um mecanismo de proteção e de ganho arbitrado. Já o investidor estrangeiro, ao ingressar com capital, busca a valorização da moeda local, pois é ela que amplifica o retorno quando convertido para sua moeda de origem. À primeira vista, trata-se de interesses opostos.
No entanto, ambos convergem em um ponto decisivo: a manutenção de taxas de juros elevadas. É ela que garante, para ambos, uma relação risco/retorno favorável. Para o investidor doméstico, a taxa elevada remunera o capital com baixo risco. Para o investidor estrangeiro, ela compensa o risco cambial e sustenta o ingresso de recursos.
O resultado é que a dinâmica econômica passa a ser determinada não pelo fluxo comercial, mas, sobretudo, pelo fluxo financeiro. A moeda deixa de ser apenas um instrumento de troca e passa a ser um ativo cuja valorização ou depreciação integra o cálculo de rentabilidade.
É por isso que a simples aplicação do conceito de doença holandesa ao caso brasileiro é insuficiente. Ao fazê-lo, atribui-se ao câmbio um papel causal que, na realidade, pertence à taxa de juros e à estrutura de incentivos financeiros.
Generalizar conceitos é sempre um caminho perigoso. No caso da doença holandesa, o risco é duplo: ou se aplica o conceito onde ele não cabe, ou se deixa de perceber que sua lógica foi reproduzida por outros meios.
No Brasil, não se trata da doença holandesa em seu sentido clássico. Trata-se de algo mais profundo: a dominância financeira sobre a decisão de investir.
E, enquanto essa dominância persistir, qualquer explicação baseada exclusivamente no câmbio continuará sendo, no melhor dos casos, incompleta.
[1] Vide a série sobre Economia Comparada neste jornal: https://jornalggn.com.br/economia/economia-comparada-e-a-epidemia-dos-rankings-i-por-luiz-alberto-melchert/, https://jornalggn.com.br/entenda/epidemia-dos-rankings-ii/, https://jornalggn.com.br/entenda/epidemia-dos-rankings-iii/, https://jornalggn.com.br/entenda/epidemia-dos-rankings-iv/.
Luiz Alberto Melchert de Carvalho e Silva é economista, estudou o mestrado na PUC, pós graduou-se em Economia Internacional na International Affairs da Columbia University e é doutor em História Econômica pela Universidade de São Paulo. Depois de aposentado como professor universitário, atua como coordenador do NAPP Economia da Fundação Perseu Abramo, como colaborador em diversas publicações, além de manter-se como consultor em agronegócios. Foi reconhecido como ativista pelos direitos da pessoa com deficiência ao participar do GT de Direitos Humanos no governo de transição.
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WRamos
29 de abril de 2026 1:36 pmOs críticos da desindustrialização esquecem um ponto essencial: a perda de relevância da indústria na economia como um todo. A maior parte do produto econômico migra ao longo do tempo da agricultura e da indústria para os serviços. Em parte em função da evolução tecnógica que promove especializações que retiram atividades da produção por meio de técnica e automação. Em outra grande parte pela evolução do sistema de distribuição, modernizando supply chain, logistica e comércio. A evolução se concentra muito mais em serviços do que em produção. A evolução da economia faz com que seja mais importante COMO se consome do que O QUE se consome. Também é preciso atualizar o conceito de taxa de investimento. Se o produto é menor do que o serviço, o investimento muda, deve se levar em conta o que se dispende com criação de conhecimento. Porém a contabilidade nacional ainda não é capaz de traduzir a parte tratada como gasto corrente que deveria ser vista como investimento na capacidade futura de criar inovação.