O Nobel de Economia de 2026: quando a sofisticação matemática não consegue explicar o capitalismo real
Por Maurício Martinelli Luperi
Premiação de Robert Hall e Michael Woodford reacende o debate sobre os limites da macroeconomia dominante diante da incerteza, da instabilidade financeira, do conflito distributivo e das relações de poder que caracterizam as economias capitalistas.
A concessão do Prêmio Nobel de Economia de 2026 aos economistas norte-americanos Robert E. Hall, da Universidade Stanford, e Michael Woodford, da Universidade Columbia, oferece uma oportunidade para discutir uma questão que ultrapassa os méritos acadêmicos dos premiados: até que ponto a teoria econômica dominante consegue explicar o funcionamento efetivo das economias capitalistas?
A Academia Real Sueca de Ciências reconheceu suas contribuições aos fundamentos microeconômicos da estabilização macroeconômica. Segundo a justificativa divulgada, seus trabalhos contribuíram para desenvolver modelos capazes de orientar políticas monetárias e fiscais destinadas a reduzir as oscilações da atividade econômica.
O reconhecimento, entretanto, suscita uma controvérsia fundamental. A crescente sofisticação matemática da macroeconomia convencional não foi acompanhada, necessariamente, de avanços equivalentes na compreensão da instabilidade financeira, da incerteza radical, dos conflitos distributivos e das relações institucionais que condicionam o funcionamento do capitalismo.
O problema não está na utilização da matemática, tampouco na necessidade de construir modelos analiticamente consistentes. Está na possibilidade de que a elegância formal termine por conferir aparência de precisão científica a representações excessivamente restritivas da realidade.
Uma teoria pode ser matematicamente sofisticada e, simultaneamente, insuficiente para explicar os fenômenos econômicos que pretende representar.
Essa contradição merece ser examinada à luz das contribuições de John Maynard Keynes, Hyman Minsky, dos pós-keynesianos e da tradição institucionalista heterodoxa.
1. O que efetivamente foi premiado?
Robert Hall e Michael Woodford pertencem à tradição macroeconômica convencional, embora suas contribuições sejam distintas e não possam ser reduzidas a uma única escola de pensamento.
Hall destacou-se por seus estudos sobre consumo, emprego, produtividade e flutuações econômicas. Seu conhecido trabalho de 1978, fundamentado na hipótese da renda permanente e nas expectativas racionais, procurou demonstrar como decisões intertemporais de consumidores poderiam explicar determinadas propriedades estatísticas do consumo agregado.
Woodford tornou-se uma das principais referências da Nova Economia Keynesiana, especialmente por suas contribuições à teoria monetária e à formalização dos mecanismos pelos quais expectativas, taxas de juros e rigidezes nominais influenciam a atividade econômica.
Sua obra Interest and Prices (2003) constitui um dos principais fundamentos teóricos da macroeconomia novo-keynesiana contemporânea.
A diferença entre ambos é importante. Hall não deve ser identificado exclusivamente com a teoria dos ciclos reais de negócios, assim como Woodford não pode ser confundido com as versões mais rígidas da Nova Economia Clássica.
A abordagem novo-keynesiana reconhece que preços e salários não se ajustam instantaneamente, permitindo que a política monetária produza efeitos reais sobre o produto e o emprego.
Entretanto, ambos compartilham elementos metodológicos importantes da tradição neoclássica moderna, particularmente a utilização de fundamentos microeconômicos baseados em decisões de otimização intertemporal.
A questão central, portanto, não é negar suas contribuições técnicas, mas indagar se a representação da economia a partir desses fundamentos permite compreender adequadamente sua complexidade histórica e institucional.
A economia capitalista não é simplesmente o resultado agregado de decisões individuais de otimização. É também um sistema de relações monetárias, financeiras, produtivas e políticas, marcado por assimetrias de poder e conflitos de interesses.
2. Keynes não era um novo-keynesiano
Uma das maiores ambiguidades da história recente do pensamento econômico está na apropriação do nome de Keynes por uma tradição que preserva pressupostos substancialmente diferentes daqueles presentes em sua obra original.
John Maynard Keynes não desenvolveu simplesmente uma teoria segundo a qual os mercados funcionariam adequadamente caso preços e salários fossem suficientemente flexíveis.
Sua contribuição foi muito mais profunda.
Na Teoria Geral do Emprego, do Juro e da Moeda (1936), Keynes questionou a própria ideia de que economias capitalistas possuiriam mecanismos automáticos capazes de assegurar o pleno emprego.
O investimento depende de expectativas sobre um futuro fundamentalmente incerto. A moeda não constitui apenas um instrumento de troca, mas também uma forma de preservação da riqueza diante dessa incerteza.
A preferência pela liquidez, as convenções financeiras e a instabilidade das expectativas desempenham papéis centrais na determinação da atividade econômica.
Aqui reside uma diferença decisiva.
Nos modelos convencionais de expectativas racionais, a incerteza é frequentemente representada por distribuições de probabilidade conhecidas ou passíveis de modelagem.
Na tradição keynesiana, entretanto, existem situações em que não conhecemos sequer as probabilidades relevantes para os acontecimentos futuros.
A incerteza fundamental não pode ser simplesmente reduzida ao risco probabilisticamente calculável.
Essa distinção modifica profundamente a compreensão do investimento, da preferência pela liquidez e da própria formação das expectativas.
Para Keynes, o desemprego involuntário não constitui necessariamente uma anomalia transitória provocada por rigidezes de preços.
Pode representar uma característica persistente do funcionamento de uma economia monetária de produção.
Enquanto a macroeconomia novo-keynesiana frequentemente interpreta as flutuações como desvios em relação a uma trajetória de equilíbrio, a tradição keynesiana original admite que a própria dinâmica econômica pode produzir resultados persistentemente insatisfatórios.
A introdução de rigidezes nominais em modelos neoclássicos, portanto, não equivale à incorporação integral da revolução teórica de Keynes.
3. Minsky: quando a estabilidade produz a própria instabilidade
Hyman Minsky aprofundou uma dimensão que permaneceu secundária em grande parte dos modelos macroeconômicos convencionais: a instabilidade financeira não precisa resultar de choques externos.
Ela pode ser produzida pelo funcionamento normal do capitalismo.
Sua hipótese da instabilidade financeira demonstra como períodos prolongados de prosperidade estimulam a expansão do endividamento, a redução da percepção de risco e a adoção de estruturas financeiras progressivamente mais frágeis.
Empresas e instituições financeiras passam gradualmente de posições relativamente seguras para estruturas dependentes de refinanciamento contínuo ou da valorização dos ativos.
A estabilidade, paradoxalmente, cria condições para a instabilidade futura.
Esse mecanismo oferece uma interpretação poderosa para episódios de expansão excessiva do crédito, formação de bolhas especulativas e crises financeiras.
A crise internacional de 2008 tornou particularmente evidente a importância dessas contribuições.
Antes da crise, muitos modelos macroeconômicos utilizados por autoridades econômicas atribuíam papel insuficiente à estrutura dos balanços financeiros, às interconexões bancárias e à possibilidade de instabilidade sistêmica.
É verdade que a macroeconomia convencional incorporou posteriormente mecanismos de fricção financeira, restrições de crédito e riscos sistêmicos.
Entretanto, a questão permanece: acrescentar imperfeições financeiras a modelos originalmente organizados em torno de trajetórias de equilíbrio equivale a reconhecer a instabilidade como propriedade constitutiva do capitalismo?
Para Minsky, a resposta seria negativa.
A instabilidade financeira não constitui necessariamente uma falha excepcional do sistema. Pode ser resultado de seu funcionamento ordinário.
Essa interpretação modifica a própria concepção de política econômica.
Não basta corrigir desvios em relação ao equilíbrio. É necessário compreender e regular mecanismos que produzem fragilidade financeira durante os períodos de aparente prosperidade.
4. Os pós-keynesianos e a economia como processo histórico
A tradição pós-keynesiana, desenvolvida por autores como Joan Robinson, Nicholas Kaldor, Paul Davidson e, posteriormente, Marc Lavoie, oferece uma interpretação substancialmente diferente do funcionamento das economias capitalistas.
Em vez de partir necessariamente de agentes representativos e trajetórias de equilíbrio intertemporal, enfatiza a demanda efetiva, a incerteza fundamental, a moeda endógena, a distribuição funcional da renda e a dependência histórica das decisões econômicas.
Nessa perspectiva, o crédito bancário não constitui simplesmente a transferência de poupança previamente acumulada.
Os bancos criam depósitos ao conceder empréstimos, sujeitos a restrições de capital, liquidez, rentabilidade, regulação e demanda por crédito.
A moeda e o sistema bancário participam ativamente da determinação da produção, do investimento e da distribuição da riqueza.
A distribuição da renda, por sua vez, não constitui um resultado secundário da atividade econômica.
Ela influencia o consumo, a acumulação de capital, a formação dos preços e as possibilidades de crescimento.
O conflito distributivo entre salários, lucros, juros e rendas patrimoniais integra, portanto, a própria dinâmica macroeconômica.
Essa perspectiva também questiona a utilização de uma taxa natural de juros como referência suficientemente estável para orientar a política monetária.
A taxa neutra de juros e o produto potencial são construções analíticas dependentes de hipóteses e métodos de estimação, não grandezas diretamente observáveis.
Podem ser instrumentos úteis de análise, mas sua utilização exige reconhecer margens relevantes de incerteza.
Quando essas estimativas passam a orientar decisões monetárias com aparência de precisão objetiva, corre-se o risco de transformar hipóteses teóricas em parâmetros normativos de política econômica.
A crítica pós-keynesiana não consiste em rejeitar a formalização matemática.
Consiste em questionar os pressupostos que determinam quais aspectos da realidade são incorporados aos modelos e quais permanecem excluídos.
5. Instituições e poder: o que os modelos convencionais deixam em segundo plano
A economia não funciona em um vazio institucional.
Bancos centrais, instituições financeiras, empresas, sindicatos, governos e organismos internacionais não são agentes equivalentes, dotados da mesma capacidade de influenciar decisões econômicas.
A tradição institucionalista, desde Thorstein Veblen e John R. Commons até abordagens heterodoxas contemporâneas, demonstra que o comportamento econômico é condicionado por regras, convenções, estruturas de propriedade e relações de poder historicamente constituídas.
As instituições não representam apenas restrições externas às decisões individuais.
Elas participam da formação das preferências, das expectativas, dos incentivos e das próprias possibilidades de ação econômica.
Essa perspectiva permite questionar uma limitação recorrente da macroeconomia convencional: a tendência a tratar estruturas institucionais e relações de poder como elementos secundários ou previamente determinados.
A política monetária oferece um exemplo particularmente expressivo.
Quando um banco central eleva a taxa básica de juros, não produz apenas uma alteração abstrata nas condições intertemporais de consumo e investimento.
Também modifica a distribuição de renda entre credores e devedores, altera os custos de financiamento das empresas, influencia a remuneração dos detentores de ativos financeiros e interfere na dinâmica da dívida pública.
Seus efeitos são simultaneamente monetários, distributivos, patrimoniais, fiscais e políticos.
A intensidade desses efeitos depende da estrutura financeira, da composição da dívida, das instituições e das características produtivas de cada economia.
Portanto, uma mesma alteração da taxa de juros pode produzir consequências bastante diferentes entre países.
A política monetária não é distributivamente neutra, e seus efeitos não podem ser compreendidos integralmente sem considerar as relações de poder existentes na sociedade.
Reconhecer essa dimensão não significa negar a necessidade de estabilidade monetária.
Significa admitir que a escolha dos instrumentos, a intensidade das intervenções e a distribuição de seus custos constituem questões econômicas e institucionais, não exclusivamente técnicas.
6. Bancos centrais, autonomia capturada e dominância epistêmica
A influência da macroeconomia novo-keynesiana sobre os bancos centrais contemporâneos torna essa discussão especialmente relevante.
Modelos de equilíbrio geral dinâmico estocástico, conhecidos pela sigla DSGE, passaram a integrar o instrumental de análise e previsão de diversas autoridades monetárias.
Esses modelos podem oferecer contribuições relevantes para organizar hipóteses, simular cenários e avaliar mecanismos de transmissão.
O problema não está em sua utilização como ferramentas auxiliares.
Surge quando determinada tradição teórica passa a ocupar posição privilegiada na definição do que constitui conhecimento econômico legítimo.
Essa situação pode produzir aquilo que denomino dominância epistêmica: a predominância institucional de determinados pressupostos, modelos e critérios de interpretação, que passam a delimitar quais diagnósticos são considerados tecnicamente aceitáveis.
O fenômeno pode ser reforçado pela formação acadêmica dos economistas, pelos critérios de publicação científica, pela circulação de profissionais entre instituições financeiras e autoridades reguladoras e pela reprodução de convenções analíticas compartilhadas.
A autonomia formal de um banco central, nesse contexto, não garante necessariamente independência intelectual ou pluralismo analítico.
Uma autoridade monetária pode ser juridicamente independente do governo e, simultaneamente, apresentar elevada dependência de determinadas interpretações predominantes no mercado financeiro.
Trata-se de uma possibilidade de autonomia capturada, não necessariamente por interferência direta ou ilegal, mas pela convergência institucional de diagnósticos, pressupostos e referências teóricas.
A utilização de expectativas coletadas junto a instituições financeiras ilustra esse problema.
Essas expectativas constituem informações relevantes, mas não são observações neutras sobre o futuro.
Podem refletir interesses econômicos, convenções compartilhadas, erros de percepção e comportamentos estratégicos.
Quando influenciam a política monetária e esta, por sua vez, contribui para validar as expectativas inicialmente formuladas, estabelece-se a possibilidade de mecanismos autorreferenciais.
Não se trata de afirmar que toda expectativa financeira seja manipulada ou que todo banco central esteja capturado.
Trata-se de reconhecer que a formação das expectativas ocorre em ambientes institucionais concretos, atravessados por assimetrias de informação, incentivos e relações de poder.
A autonomia monetária deve ser acompanhada, portanto, de pluralismo analítico, transparência metodológica, prestação de contas e avaliação sistemática dos efeitos econômicos e distributivos das decisões.
Independência institucional não significa neutralidade teórica. E rigor técnico não pode ser confundido com adesão a um único paradigma econômico.
7. O Brasil e os custos de uma interpretação restritiva da inflação
O caso brasileiro evidencia as consequências práticas desse debate.
Em uma economia marcada por elevada concentração bancária, mecanismos de indexação financeira, desigualdade de renda e participação relevante de títulos públicos remunerados por taxas de curto prazo, os efeitos de uma política monetária restritiva ultrapassam o controle da demanda agregada.
A elevação dos juros afeta o investimento produtivo, encarece o crédito, redistribui renda e aumenta o custo de carregamento de parcelas relevantes da dívida pública.
Além disso, a inflação brasileira apresenta componentes associados a preços administrados, câmbio, alimentos, energia e choques de oferta.
Isso exige distinguir pressões inflacionárias decorrentes de excesso de demanda daquelas originadas em alterações de custos e preços relativos.
A taxa de juros pode contribuir para a estabilização das expectativas e da demanda, mas não produz alimentos, amplia instantaneamente a oferta de energia ou elimina gargalos produtivos.
Seus efeitos sobre a inflação de oferta são predominantemente indiretos e podem envolver custos elevados em termos de atividade econômica e emprego.
O problema torna-se mais grave quando a política monetária responde de maneira excessivamente intensa ou persistente a choques cuja origem não está na expansão da demanda.
A experiência brasileira do final de 2024, marcada por forte depreciação cambial, deterioração das expectativas e elevação das taxas de juros, ilustra a importância de examinar criticamente os mecanismos de formação das expectativas e a interação entre mercados financeiros e decisões monetárias.
Uma interpretação que atribua automaticamente a deterioração das expectativas a fundamentos fiscais, sem investigar adequadamente os movimentos especulativos, as convenções financeiras e os mecanismos de transmissão cambial, corre o risco de produzir diagnósticos incompletos.
Isso não significa desconsiderar a importância da política fiscal ou negar a existência de riscos associados à trajetória da dívida pública.
Significa reconhecer que expectativas financeiras não substituem a análise dos dados efetivos e das condições estruturais da economia.
Uma abordagem institucionalista e pós-keynesiana permite incorporar dimensões frequentemente insuficientes nos modelos convencionais: estrutura produtiva, conflito distributivo, formação de preços, mecanismos de indexação, poder de mercado e condições financeiras.
A questão não é negar a importância da estabilidade de preços.
É reconhecer que diferentes causas da inflação exigem instrumentos, intensidades e horizontes de resposta distintos.
Uma política monetária pode ser formalmente coerente com determinado modelo e, ainda assim, produzir custos econômicos e sociais desproporcionais quando o diagnóstico subjacente é inadequado.
8. O Nobel reconhece contribuições, não encerra controvérsias
Seria intelectualmente equivocado negar as contribuições de Hall e Woodford ao desenvolvimento da macroeconomia.
Seus trabalhos ampliaram a capacidade de formalização, análise e avaliação de determinados mecanismos de transmissão das políticas econômicas.
Mas também seria equivocado interpretar o reconhecimento da Academia Sueca como demonstração de superioridade definitiva de uma tradição teórica sobre todas as demais.
O Prêmio Nobel de Economia constitui um reconhecimento acadêmico de grande relevância, mas não representa uma certificação de validade universal dos pressupostos utilizados pelos premiados.
A economia é uma ciência social cujas teorias precisam ser confrontadas com a história, as instituições, as relações de poder e os resultados efetivos das políticas econômicas.
A consistência interna dos modelos é condição importante para sua utilização científica, mas não constitui demonstração suficiente de sua capacidade explicativa.
Keynes mostrou que o capitalismo não assegura automaticamente o pleno emprego.
Minsky demonstrou que a estabilidade pode gerar fragilidade financeira.
Os pós-keynesianos aprofundaram a compreensão da moeda, da demanda efetiva, da incerteza e do conflito distributivo.
Os institucionalistas evidenciaram que os mercados são construções históricas atravessadas por regras, convenções e relações de poder.
Essas contribuições não representam simples complementos periféricos à macroeconomia convencional.
Constituem interpretações alternativas de aspectos fundamentais do funcionamento das economias capitalistas.
A principal questão suscitada pelo Nobel de 2026, portanto, não é se Hall e Woodford merecem reconhecimento por suas contribuições acadêmicas.
É por que determinadas formulações teóricas continuam exercendo tamanha influência sobre a condução das políticas econômicas, mesmo diante de críticas substantivas aos seus fundamentos e de experiências históricas que revelam suas limitações.
A resposta envolve não apenas controvérsias científicas, mas também os mecanismos institucionais que determinam quais teorias conquistam prestígio, quais modelos orientam decisões e quais interpretações permanecem à margem do debate dominante.
O pluralismo teórico não representa uma concessão à heterodoxia. Constitui uma exigência para o desenvolvimento de uma ciência econômica capaz de reconhecer a complexidade de seu próprio objeto.
A economia precisa de modelos matematicamente consistentes. Mas precisa, sobretudo, de teorias capazes de compreender o capitalismo que efetivamente existe, e não apenas aquele que se comporta conforme as hipóteses necessárias ao funcionamento dos modelos.
Leitura recomendada
DAVIDSON, Paul. Post Keynesian Macroeconomic Theory: A Foundation for Successful Economic Policies for the Twenty-First Century. 2. ed. Cheltenham: Edward Elgar, 2011.
HALL, Robert E. Stochastic Implications of the Life Cycle-Permanent Income Hypothesis: Theory and Evidence. Journal of Political Economy, v. 86, n. 6, p. 971–987, 1978.
KALDOR, Nicholas. The Scourge of Monetarism. Oxford: Oxford University Press, 1982.
KEYNES, John Maynard. The General Theory of Employment, Interest and Money. London: Macmillan, 1936.
LAVOIE, Marc. Post-Keynesian Economics: New Foundations. Cheltenham: Edward Elgar, 2014.
MINSKY, Hyman P. Stabilizing an Unstable Economy. New Haven: Yale University Press, 1986.
ROBINSON, Joan. Economic Heresies: Some Old-Fashioned Questions in Economic Theory. New York: Basic Books, 1971.
VEBLEN, Thorstein. The Theory of the Leisure Class: An Economic Study of Institutions. New York: Macmillan, 1899.
WOODFORD, Michael. Interest and Prices: Foundations of a Theory of Monetary Policy. Princeton: Princeton University Press, 2003.
Mauricio Martinelli Luperi é economista, doutor pela FGV-SP e mestre pela USP. Professor e pesquisador há mais de duas décadas, dedica-se ao estudo da macroeconomia, do desenvolvimento econômico, da política monetária e da história do pensamento econômico. Autor de trabalhos sobre equilíbrio geral, metodologia da economia, industrialização e regime de metas de inflação, tem concentrado suas pesquisas recentes na relação entre sistema financeiro, Banco Central e desenvolvimento, formulando o conceito de “autonomia capturada” para analisar a condução da política monetária brasileira.
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