Tulipa Artificial
por Manfred Back e Luiz Gonzaga Belluzzo
Em fevereiro de 2000, a Bolsa de Valores Nasdaq fez um IPO (Oferta pública de ações) para a Pets.com, um site de produtos para cães. O IPO tornou-se símbolo da bolha das ações que comandou o episódio conhecido como Dot-Ponto.Com. Naquele momento, o IPO levantou US$ 82,5 milhões para financiar um site de produtos para cachorros.
Em novembro de 2000, após 268 dias, a empresa faliu. Ganhou as honras de episódio-símbolo do estouro da bolha dot.com.
Há muita discussão sobre a bolha das ações de empresas de inteligência artificial (IA). As ditas “Sete Magníficas” são uma paródia do filme “Sete Homens e um Destino”. Um grupo de sete pistoleiros mercenários foi contratado para defender um vilarejo e conter as investidas de bandidos.
Os indicadores financeiros suscitam dúvida: quem são os pistoleiros? E os Bandidos? Vamos ousar uma explicação em linguagem “técnica”. São dois os indicadores universais para avaliar se a ação está cara ou barata: 1) o índice preço-lucro (P/L) que calcula o prazo de retorno do capital investido. 2) O valor patrimonial por ação (VPA) indica quanto a empresa vale pelos resultados contábeis inscritos no balanço, e não pelo valor negociado em bolsa.
Os indicadores da NVídia Corporation, a mais magnífica entre as Sete Magníficas, apresentam um P/L de 53 anos, um P/VPA de 45 vezes e um VPA de 4,10 dólares por ação. Se você, leitor, investir nessa nuvem, saiba que terá de aguardar 53 anos para obter retorno sobre o capital investido. Já os preços da ação na bolsa estão 45 vezes acima do seu valor patrimonial, isto é, do quanto a empresa contabilmente vale, muito diferente do seu valor na bolsa de valores.
O preço da ação da Nvidia na Bolsa de Valores, neste momento, está em torno de 180 dólares. A máxima de 2025 atingiu 212 dólares por ação. Entre 2000 e 2015, o preço das ações da NVídia variou entre 0,50 e 1 dólar por ação. Em meados de 2018, o preço atingiu 7 dólares por ação, o que representou 700% de valorização. Na sequência: 2021, 22 dólares por ação. Em 2023, 48 dólares por ação. Em 2024, 80 dólares por ação. Até atingir o preço máximo de 212 dólares por ação em setembro de 2025.
Desde 2000, a valorização foi de 21,200%. O lucro nesse período não acompanhou o preço da ação no mercado. Isso tem feições bolha. A Nvidia vale 5 trilhões de dólares na bolsa de valores. Segundo o P/VPA, ela está sendo negociada 45 vezes acima do valor patrimonial, aquele constante no balanço.
Vejamos os indicadores das demais Magníficas: Apple apresenta uma (P/L) de 36 anos, Amazon (P/L) de 31 anos, Alphabet (P/L) de 29 anos, Tesla (P/L) de 278 anos, Meta (P/L) de 26 anos e Microsoft (P/L) de 34 anos. Pelo indicador (P/L), todas as ações das Sete Magníficas estão com preços nas nuvens.
Para cada 100 dólares invertidos, o retorno previsto ocorrerá em 30 anos. Alguns imaginam que, para não caracterizar uma bolha, o lucro líquido deveria acompanhar a alta de preços dessas ações na mesma proporção. Ilusões Perdidas, diria Charles Dickens
Michael Cembalest, da JP Morgan Asset Management, observa: ações relacionadas à IA representaram 75% dos retornos do S&P 500, 80% do crescimento dos lucros e 90% do crescimento dos gastos de capital desde o lançamento do ChatGPT em novembro de 2022. S&P 500 é o índice da Bolsa de Chicago, composto pelas 500 maiores empresas americanas.
Outra questão interessante é a teia de aranha entre a Nvidia , a Microsoft, a Oracle, a OpenAI e o Google, todas elas com negócios e aportes financeiros bilionários.
O Financial Times observa: “Então, vamos esclarecer as coisas: a OpenAI agora está adquirindo uma participação de 10% na empresa AMD, enquanto a Nvidia está investindo 100 bilhões de dólares na OpenAI; e a OpenAI também conta com a Microsoft como um de seus principais acionistas, mas a Microsoft também é um grande cliente da empresa de computação em nuvem de IA CoreWeave, que é outra empresa na qual a Nvidia detém uma participação acionária significativa; e, aliás, a Microsoft representou quase 20% da receita da Nvidia em base anualizada, até o quarto trimestre fiscal de 2025. Em menos de três anos, a OpenAI passou de um jogo de salão a um pilar da economia global”.
Ainda segundo o Financial Times, o fundo de hedge de Peter Thiel, Thiel Macro, eliminou toda a sua exposição à Nvidia no terceiro trimestre, de acordo com documentos recentes que apresentaram um panorama das participações no final de setembro. Peter Thiel, fundador do PayPal e patrocinador do vice-presidente americano J.D.Vance, também foi organizador e mentor da influência do Vale do Silício na Casa Branca.
Todas as bolhas começam com inovações, sejam financeiras ou tecnológicas, sempre impulsionadas pelas forças da “alavancagem”.
Jeffrey A. Sonnenfeld e Stephen Henriques escrevem sobre a obra clássica de Charles Mackey, Extraordinary Popular Delusions and the Madness of Crowds. No livro publicado em 1841, Charles Mackey examinou o comportamento das multidões e a histeria coletiva ao longo da história. Desde a Mania das Tulipas holandesa da década de 1630 até a busca obsessiva da humanidade pela transmutação de metais básicos em ouro.
Embora Mackey tenha escrito seu livro em 1841, a mania da IA continua a validar sua conclusão: “Homens… pensam em bandos; será visto que eles enlouquecem em bandos, enquanto só recuperam os sentidos lentamente, um a um.”
A história ensina que eventos são semelhantes, mas não iguais. As bolhas começam e terminam da mesma maneira. Desde a bolha das tulipas na Holanda, a doidera coletiva vai se repetir no esquema do Mississippi e nas desventuras da Companhia dos Mares do Sul de John Law.
No livro, Mackey fala de John Law: “Depois do estouro da Bolha dos Mares do Sul, “alguns historiadores consideraram John Law um canalha, outros, um louco’. Ambos os epítetos lhe foram aplicados em vida com profusão, enquanto ainda se sentiam profundamente as consequências infelizes de seus projetos. A posteridade, porém, encontrou motivos para duvidar da justiça da acusação, bem como para confessar que John Law não foi nem um canalha nem um louco, mas alguém que foi enganado em vez de enganar, foi vítima do pecado em vez de pecar.” Esse pecado coletivo também contaminou as fraudes nas estradas de ferro no século XIX, até culminar no famoso esquema Ponzi. Na sequência, surgiram Bernie Madoff, o subprime, as criptomoedas e as criptotulipas, até alcançar a febre da Inteligência Artificial
Luiz Gonzaga Belluzzo é professor titular do Instituto de Economia (IE) da Universidade Estadual de Campinas (Unicamp). Foi secretário de Política Econômica do Ministério da Fazenda (1985-1987) e de Ciência e Tecnologia de São Paulo (1988-1990). Belluzzo é formado em Direito e Ciências Sociais pela Universidade de São Paulo (USP), pós-graduado em Desenvolvimento Econômico pela Comissão Econômica para América Latina e Caribe (Cepal) e doutor em economia pela Unicamp. Fundador da Facamp e conselheiro da Fundação de Amparo à Pesquisa do Estado de São Paulo (Fapesp), é autor dos livros “Os Antecedentes da Tormenta”, “Ensaios sobre o Capitalismo no Século XX”, e coautor de “Depois da Queda, Luta Pela Sobrevivência da Moeda Nacional”, entre outros. Em 2001, foi incluído entre os 100 maiores economistas heterodoxos do século XX no Biographical Dictionary of Dissenting Economists. Em 2005, recebeu o Prêmio Intelectual do Ano (Prêmio Juca Pato).
Manfred Back bacharel em Ciências Econômicas pela PUC-SP, mestre em Administração Pública pela FGV-SP. Atuou como Trader na bolsa de valores (BOVESPA), como operador na mesa de operação de renda variável e futuros, como economista-chefe, como gestor de carteira e fundo de ações. Professor de microeconomia, macroeconomia, mercado de capitais e derivativos de graduação, pós-graduação e de ensino fundamental.
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Fábio de Oliveira Ribeiro
12 de dezembro de 2025 11:28 amEssa análise é perfeita. Todavia, os autores esqueceram apenas de um detalhe.
A bolha financeira da IA é muito mais preocupante do que a bolha das empresas .com ou mesmo que a bolha do subprime.
As Big Techs não são apenas empresas. Elas são a infraestrutura pública e privada dos EUA, porque elas fornecem produtos e serviços tanto para os órgãos governamentais quanto para os bancos e outras empresas tradicionais. Se uma delas falir por causa da explosão da bolha da IA o resultado não será apenas o prejuízo dos acionistas: o estrago será estrutural, porque serviços públicos e privados poderão ser interrompidos ou descontinuados. Isso não ocorrerá se a OpenAI falir, mas a falência de qualquer outra grande empresa de tecnologia (Microsoft, Amazon, Google, Apple e Facebook) seria algo pior do que a falência de um banco, porque até mesmo os bancos saudáveis que não apostaram dinheiro na IA compram serviço de núvem (espaço de computação em data center) dessas empresas. Isso para não mencionar que o risco sistêmico não afeta apenas os EUA. Todos os países que compram produtos e serviços das Big Techs norte-americanos podem ser afetados, inclusive o Brasil.
O Estado norte-americano salvou os banqueiros. Com muito mais razão ele não poderia deixar de salvar uma Big Tech como Microsoft, Amazon, Google, Apple e Facebook. Como isso será feito? Os EUA está mais endividado hoje do que em 2008. A China financiou o endividamento público dos EUA em 2008, mas não me parece que os chineses farão isso novamente. Até porque as Big Techs chinesas tem sido ferozmente combatidas pelo governo dos EUA. Portanto, a Tulipa Artificial pode acabar desabrochando com o formato de uma verdadeira Bomba Atômica Artificial planetária.