Rabo abana o cachorro nos Estados Unidos
por Fernando Nogueira da Costa
De acordo com Stephen Miran, no documento A User’s Guide to Restructuring the Global Trading System, publicado em novembro de 2024, pouco antes de ele ser nomeado para presidir o Conselho de Assessores Econômicos do presidente dos EUA, Donald Trump, a desvalorização cambial do dólar ameaçaria os detentores estrangeiros de títulos do Tesouro dos EUA (Treasuries).
Se o valor do dólar americano diminuir em relação à moeda do detentor do título (apreciação da sua moeda nacional), o valor desses títulos, caso seja convertido de volta para a moeda do detentor, será menor. Por exemplo, uma desvalorização de 15% do dólar é capaz de representar quase quatro anos de pagamentos de juros para detentores de títulos de dez anos e valor acima de todos os juros esperados para títulos de três anos.
Logo, o detentor estrangeiro do título receberia o pagamento em dólares desvalorizados e teria uma perda ao converter esses dólares de volta para sua moeda local. Mas… e se os dólares das reservas cambiais são usados em transações internacionais e não convertidos para exercer poder de compra local?
Segundo Miran, a expectativa de desvalorização cambial serviria como um desincentivo para investidores estrangeiros manterem títulos de renda fixa denominados em dólares. Isso ocorreria porque a potencial perda cambial superaria os ganhos de juros esperados, tornando esses investimentos menos atraentes.
Outra consequência não analisada por Miran é a venda de títulos de dívida pública do Tesouro americano abaixar seus preços e aumentar os juros de mercado diante os juros prefixados. Teria impacto nas despesas financeiras prejudicial à alavancagem financeira das empresas não-financeiras norte-americanas.
Desse modo, se uma mudança esperada nos valores cambiais levar a vendas em larga escala de títulos do Tesouro por detentores estrangeiros, isso resultaria em um aumento nos rendimentos de longo prazo. Esse aumento nos rendimentos teria consequências adversas para setores da economia dos EUA sensíveis às taxas de juros de longo prazo, como o setor imobiliário, origem da fortuna de Donald Trump, com uso e abuso da alavancagem financeira.
O impacto sobre os detentores de ações (equities) talvez seja parcialmente mitigado, pois os lucros das empresas exportadoras aumentariam, devido à desvalorização do dólar, tornando as vendas no exterior mais valiosas em termos de dólares. No entanto, para os detentores de títulos do Tesouro, o impacto principal da desvalorização cambial é a redução do valor de seus investimentos quando convertidos de volta para suas moedas locais. Farão isso?!
A afirmação de Miran de o déficit fiscal do governo dos EUA ser, em grande parte, uma consequência da necessidade de emitir títulos da dívida pública para satisfazer a demanda por Treasuries adquiridos como reservas cambiais por outros países é um argumento semelhante à ideia de “o rabo abana o cachorro, e não o cachorro abana o rabo”, ou seja, transforma efeito em causa.
De acordo com Stephen Miran, o modelo de “Triffin World”, assim nomeado em homenagem ao economista belga Robert Triffin, descreve um sistema onde ativos de reserva são uma forma de oferta monetária global. A demanda por eles é uma função do comércio e da poupança globais – e não do balanço comercial doméstico ou das características de gastos fiscais da nação emissora da reserva.
A demanda pelo dólar americano como ativo de reserva global visa facilitar o comércio internacional e fornecer um veículo para grandes volumes de poupança, mantidos por razões de gestão de reservas ou de fixação de câmbio. Essa demanda por dólares americanos (USD) e títulos do Tesouro dos EUA (Treasuries) é, na prática, inelástica em relação aos fundamentos econômicos ou de investimento.
Em um “Triffin World”, o país ofertante do ativo de reserva deve apresentar déficits em conta corrente persistentes como contrapartida da exportação desses ativos de reserva. Os Treasuries se tornam, essencialmente, produtos de exportação capazes de sustentarem o sistema de comércio global.
Ao exportar Treasuries, os Estados Unidos recebem moeda estrangeira [?], ela é então gasta, usualmente, em bens importados. Assim, os EUA incorrem em grandes déficits em conta corrente não porque basicamente importam em excesso, mas porque precisam exportar Treasuries, para atender à demanda global por ativos de reserva, e facilitar o crescimento econômico mundial.
A demanda por ativos de reserva leva a uma sobrevalorização significativa da moeda, com consequências econômicas reais para o setor de bens comercializáveis do país emissor. Teoricamente, um “ponto de inflexão” de Triffin será alcançado quando esses déficits se tornarem tão grandes a ponto de induzir risco de crédito no ativo de reserva.
O país emissor perderá seu status de reserva, desencadeando uma onda de instabilidade global. Isso é conhecido como o “dilema de Triffin”, onde a condição de moeda de reserva leva a déficits permanentes e ele, com o tempo, prejudicam a sustentabilidade da dívida pública e externa, minando o próprio status de reserva.
Se criar ativos de reserva é um fardo tão exorbitante, por qual razão Trump recentemente ameaçou o grupo BRICS das grandes economias emergentes por sequer ousar fazer acordos separados de pagamentos sem dólar?
Ao exportar Treasuries, os EUA recebem moeda estrangeira. Ela tem de ser gasta em bens importados e por isso, coitados, têm déficits em conta corrente…
Na característica auto vitimização da extrema-direita, os EUA incorreriam em grandes déficits em conta corrente não porque importam demais, mas sim porque precisariam exportar Treasuries para fornecer ativos de reserva aos demais países e facilitar o crescimento global. Bonzinhos, né?
Em 2024, os Estados Unidos tiveram um déficit de bens e serviços de US$ 1,1 trilhão, porque suas importações foram de US$ 3.191,6 bilhões, bem superiores às exportações de bens de US$ 2.083,8 bilhões. Em 2024, a China registrou exportações de US$ 3,48 trilhões e importações de US$ 2,51 trilhões, resultando em superávit comercial de US$ 970 bilhões.
As maiores reservas cambiais, em 2023, eram: China US$ 3,5 trilhões, Japão US$ 1,3 trilhão, Suíça US$ 863 bilhões, Estados Unidos US$ 773 bilhões, Índia US$ 628 bilhões, Rússia US$ 597 bilhões, Arábia Saudita US$ 458 bilhões, Hong Kong US$ 425 bilhões, Coreia do Sul US$ 421 bilhões, Singapura US$ 360 bilhões. As do Brasil (US$ 355 bilhões) estavam em 11º. lugar no ranking mundial.
Caso a participação dos EUA no PIB global diminuir, o déficit em conta corrente ou fiscal necessário para financiar o comércio global e as reservas cambiais aumentaria como proporção dessa renda nacional.
Nessa visão, a demanda global por dólares e títulos do Tesouro dos EUA como ativos de reserva impulsiona a necessidade de o governo americano emitir dívida – e justificaria o déficit fiscal. Essa inversão de causa-e-efeito, transforma o efeito (demanda por dólares) na causa (necessidade de déficits estruturais).
Em vez de o déficit primário ser a causa da emissão títulos de dívida pública, o fornecimento da moeda de reserva global e/ou um ativo seguro (Treasuries) geraria uma demanda contínua por esses títulos. Influenciaria a dinâmica do balanço de pagamentos norte-americano e potencialmente contribuiria para a necessidade de financiamento (e gasto excessivo) do governo norte-americano!
Portanto, a metáfora de “o rabo abana o cachorro” se aplica porque a demanda externa por ativos denominados em dólares (“o rabo”) determinaria a necessidade de emissão de dívida pública americana. Afetaria o tamanho do déficit fiscal (“o cachorro”), em vez de o déficit fiscal ser o único fator determinante da quantidade de dívida emitida.
Essa é a vitimização americana diante o papel do dólar como moeda de reserva global. Na realidade, a política fiscal discricionária (gastos governamentais inclusive bélicos acima de impostos arrecadados), desempenham o papel fundamental na determinação do déficit fiscal dos EUA.
Embora os números do comércio exterior reflitam um grande déficit, os EUA estão longe de ser uma vítima. Suas empresas transnacionais ganham muito mais com a pré-produção de software e a pós-produção com comércio eletrônico sem ter de arcar com grandes gastos com as produções de seus bens em países com mão-de-obra mais barata – e depois importados. Querem a desglobalização e a reindustrialização dos EUA?! Imagine…
Fernando Nogueira da Costa – Professor Titular do IE-UNICAMP. Baixe seus livros digitais em “Obras (Quase) Completas”: http://fernandonogueiracosta.wordpress.com/ E-mail: [email protected].
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JOSE OLIVEIRA DE ARAUJO
1 de abril de 2025 8:14 amAssim como os cristãos acreditam que serão salvos no dia do juizo final, os expertos aplicadores de dinheiro no poço sem fundo do tesouro americanos, também acreditam que serão salvos no apocalípse americano. Parece que a fase bang bang, já está começando, ou seja: Quem saca primeiro se dá bem!