A explosão do dólar em 2002 deveu-se mais a erros na condução da política monetária, por Armínio Fraga, do que ao receio da vitória de Lula. O risco político existia, mas foi a arquitetura montada pelo Banco Central que transformou um problema administrável em colapso.
O primeiro erro foi estabelecer a marcação a mercado para os títulos públicos — a definição diária do preço do título ao longo de sua vida. O mecanismo funciona assim: imagine um título prefixado com valor de 100 no vencimento e rentabilidade de 10% ao mês. A taxa é usada para descontar o valor futuro e trazer o título a preço presente. No 100º dia — convertendo para 3,33 meses — o valor presente seria de aproximadamente R$ 72,78. Se a taxa de juros sobe para 15%, esse mesmo título passa a valer R$ 62,76. O mesmo fluxo futuro, descontado a uma taxa maior, vale menos. Queda de quase 14% no preço de mercado.
O segundo erro foi montar um combo de títulos cambiais e prefixados. Para adquirir os cambiais, o investidor era obrigado a levar uma batelada de prefixados junto. A intenção era empurrar prefixados no mercado. O que fizeram os investidores? Compraram o combo e venderam todos os prefixados. A explosão de ordens de venda derrubou o preço na marcação a mercado. Os fundos de investimento passaram a registrar rentabilidade negativa, perdendo valor. Instalou-se o pânico. Os investidores correram para se desfazer de suas aplicações, retroalimentando a queda.
Dou essa volta para chegar a um ponto que me parece central.
Na época, eu apresentava um programa na TV Cultura de São Paulo. Entrevistei o dono de uma empresa de equipamentos médicos em um arranjo produtivo nas imediações de Campinas. Com a desvalorização cambial, dizia-me ele, sua fábrica estava conseguindo superar concorrentes coreanos em licitações internacionais. Os equipamentos coreanos eram mais avançados tecnicamente, mas o preço do produto brasileiro fazia a diferença.
Logo após a eleição de Lula, conversei com um técnico do PT de Ribeirão Preto que havia sido secretário de Finanças de Antonio Palocci. Ele me traçou uma estratégia que me pareceu coerente: a desvalorização cambial havia aumentado a competitividade das exportações brasileiras; provocara inflação, mas a queda do poder aquisitivo dos consumidores no início do ano seria compensada pela entrada de uma safra generosa, reduzindo as pressões de preços; bastaria ao governo manter o câmbio desvalorizado e estimular o consumo em cima de produtos com baixo coeficiente de importação, como alimentos e vestuário.
Pensei comigo mesmo: habemus uma estratégia.
Nos meses seguintes, aconteceu o contrário. Dia após dia, uma taxa básica elevada passou a derrubar o dólar, até que sobreveio a valorização do real, matando qualquer oportunidade de um boom das exportações de industrializados. A janela se fechou antes de ser usada.
Conto essa história por uma razão simples. Nas redes sociais, petistas celebram a apreciação do real como se fosse uma vitória da política econômica. Dias atrás, o ex-ministro Luiz Carlos Bresser-Pereira voltou a alertar para o que ele chama de “doença holandesa” — a apreciação excessiva do real que corrói sistematicamente a competitividade da indústria nacional. A resposta nas redes foi um festival de ataques, como se discutir câmbio fosse algo anacrônico, uma obsessão de economistas fora de moda.
O padrão é sempre o mesmo: quando o argumento é incômodo, ataca-se o professor. Afinal, grande parte da transformação da indústria brasileira em maquiadora de produtos chineses se deveu a todos esses anos de apreciação cambial.
É evidente que administrar o câmbio exige muito mais do que vontade política. Exige a montagem de uma estratégia administrativa e de comunicação capaz de enfrentar as brechas que o capital encontra e a enxurrada de críticas que o mercado fará desabar sobre os gestores econômicos, através da imprensa especializada. Ninguém está propondo câmbio fixo ou voluntarismo. Está-se propondo que o preço relativo entre moedas seja tratado como variável relevante de política industrial — o que, convenhamos, não é uma ideia revolucionária.
Daí a abolir o preço das análises econômicas é um salto que nem Adam Smith ousou dar.
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emerson57
28 de abril de 2026 10:05 amAlguém viu o “Tesouro Reserva” por ai?
É lenda ou os bancos já vetaram?
Ei Galipolo, fala alguma coisa ….
WRamos
28 de abril de 2026 11:47 amConcordo que toda crítica precisa se basear em argumentos. Mas alguns termos poderiam ser usados com mais cuidado. Doença holandesa me parece um deles. Primeiro, não temos nenhuma doença cambial. Nosso balanço parece equilibrado com o acúmulo de reservas para enfrentar ataques especulativos que tanto nos sacrificaram no passado. As reservas custam muito caro, mas é o seguro que temos que pagar. Além de não termos doença, não estamos no Holanda, ou seja não dependemos de umas poucas commodities para suportar nossas exportações, como foi o petróleo no caso, e nossos produtos não são tulipas. Um terceiro precisa ser acompanhado mais de perto: nossa referência de taxa de câmbio está viciada em dólares, uma moeda em franco processo de perda de poder e valor. Então as coisas parecem bem mais complexas do que foram nas últimas décadas.
Euclides Roberto Novaes de Sousa
28 de abril de 2026 1:09 pmPerfeito Nassif. Mas me parece há muitos petistas, inclusive no Planalto, que ignoram não só este aspecto de política cambial, como também a de informação. Triste. Não iremos sair desse atoleiro onde a vaca se instalou.
Josejotamarceloponto
28 de abril de 2026 1:12 pmE LHE DIGO MAIS,O Q FGTS TÊM A HAVER COM O ENDIVIDAMENTO DAS PESSOAS PARA SOBREVIVER COM O BÁSICO,SENDO Q O FGTS É PARA USO ESTRATÉGICO E ESTRUTURANTE NO BRASIL???FUGIU A FINALIDADE E VAI FAZER FALTA AMANHÃ AFF,SÃO MUITOS DETALHES Q FAZEM A DIFERENÇA E SÓ UM ESOECIALISTA Q PERCEBE,MUITA SABOTAGEM COM A AJUDA DA MÍDIA METENDO O PÂNICO NOS VELHINHOS DIZENDO Q AS PESSOAS CULPAM O GOVERBO E LOGO SAI ESSA “SOLUÇÃO “PARECEM BARATAS TONTAS SEM SABER PARA ONDE IR,MAS O BRASIL É ASSIM MESMO,O PROJETO É DESTRUIR O Q MINIMAMENTE ESTÁ DANDO CERTO,ISTO VÊM DESDE FHC E COM OS TRAIRAS FHC,DÓRIA,bolso E TEMER !!!
Evandro Condé
28 de abril de 2026 5:16 pmNassif, sem trocadilho, toda moeda tem, no mínimo, dois lados. Neste caso acho que não há como todos os protagonistas saírem ganhando. Aí a política é saber dosar quanto. E, em minha ignorância, há muitos fatores externos que estariam interferindo e só com intervenção para dosar. O dólar se valorizou frente a qual moeda?
Bruno Menezes
29 de abril de 2026 8:52 amA questão do câmbio e da indústria envolve um equilíbrio difícil em um país com a conta de capitais aberta e sem política industrial, como é o caso do Brasil atualmente. As indústrias mais básicas, que dependem de poucos componentes importados, podem até se beneficiar de uma moeda desvalorizada. No entanto, à medida que se sobe a escada do valor agregado, um câmbio excessivamente desvalorizado pode inviabilizar certas indústrias que dependem de peças e componentes que não são produzidos no Brasil.
A desvalorização cambial não é um interruptor que liga e desliga a industrialização de um país. Para ser eficaz, ela precisa estar associada a investimento, aprendizado tecnológico e coordenação estatal; ou seja, deve fazer parte de uma política industrial mais abrangente. Economias que dependeram apenas de desvalorizações cambiais, sem política industrial consistente, frequentemente enfrentaram inflação, instabilidade e pouco avanço na complexidade produtiva.