Debate sobre Causas da Inflação Brasileira, por Fernando Nogueira da Costa

Debate sobre Causas da Inflação Brasileira

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por Fernando Nogueira da Costa

Um interessante debate (pelo menos para economistas) é sobre a causa da atual (baixa) inflação. Aconteceu um raro debate plural, em um grupo de Whatsapp, sobre os determinantes das altas taxas de juros e da inflação no Brasil, confrontando visões técnicas e ideológicas.

De um lado, Samuel Pessoa argumentou o desequilíbrio fiscal e o excesso de demanda sobre a oferta como as causas fundamentais de forçarem a manutenção de juros elevados. Em contrapartida, Maurício Luperi e eu sustentamos a taxa Selic possuir uma natureza institucional e política, funcionando como uma ferramenta de transferência de rendimentos financeiros acentuadora da desigualdade.

Pessoa sustenta a taxa básica de juros (Selic) ser calibrada em função do excesso de demanda agregada vis-à-vis a capacidade de oferta. Para ele, a inflação surge quando a economia opera sistematicamente com uma procura superior à base material de recursos.

Um dos argumentos centrais de Pessoa é o gasto público ser o componente da demanda possível de ser controlado diretamente pelo governo. Ele utiliza como métrica o excesso da taxa de crescimento do gasto primário real sobre a taxa de crescimento real da economia. Quando o gasto cresce mais rápido diante do PIB, ele pressiona a base de recursos, obrigando o Banco Central a elevar os juros para evitar a aceleração da inflação.

O economista neoclássico aponta as políticas de valorização do salário mínimo acima da produtividade, especialmente, quando indexam benefícios sociais, gerarem uma pressão permanente sobre a economia. Embora reconheça méritos sociais nessas políticas, lamenta elas gerarem consequências inevitáveis para o desequilíbrio entre oferta e procura.

Pessoa argumenta o Brasil possuir uma das menores taxas de poupança do mundo e um dos maiores gastos com Previdência Social (12% do PIB). Essa combinação obrigaria o país a recorrer à poupança externa. Somado ao risco-país, elevaria o custo de capital e a necessidade de juros maiores para equilibrar o mercado.

Critica a fraqueza dos canais de transmissão da política monetária. A inflação seria difícil de combater no Brasil porque a política monetária tem baixa potência, devido à estrutura da dívida pública e ao crédito direcionado pelos bancos públicos. Como grande parte da dívida (LFTs) é indexada à Selic, o aumento dos juros não gera uma “queda da riqueza financeira” pela marcação-a-mercado, como ocorre quando os juros são prefixados, como no exterior.

Desse modo, não reduz o consumo, pois o valor presente dos títulos não se altera em quase metade da dívida pública. Isso exigiria o ciclo monetário ter uma amplitude maior (juros muito mais altos) para surtir efeito.

Para Pessoa, a solução para “juros civilizados” e inflação baixa de longo prazo não é discricionária, mas institucional: a construção de regras fiscais capazes de garantirem o gasto primário crescer em velocidade igual ou inferior ao ritmo da economia por muitos anos seguidos.

Diante dessa proposta de retroalimentação estagnante, pedi licença para dar meus pitacos. Baseei-me na abordagem da complexidade da inflação, emergente das interações de diversos fatores – e não em um reducionismo binário entre demanda e oferta.

Inflação de demanda só ocorre na fase do ciclo com plena ocupação da capacidade produtiva. Nessa circunstância temporal, de fato, aumento do gasto público  pressionaria a demanda agregada diante de uma oferta agregada dada.

Fora dessa fase cíclica, a manutenção do argumento de “pressão de demanda” somente penaliza os consumidores mais pobres dependentes de salário-mínimo e crédito. O lobby midiático para o Banco Central do Brasil manter uma taxa de juro real, calculada em torno de 9,67% ao ano, no topo do ranking global, superando países em guerra (ou próximo de) como a Rússia e a Turquia, só se justifica para maior enriquecimento dos recebedores dos juros pós-fixados no país.

Dei um exemplo de capital financeiro aplicado em CDB 100% CDI, no limiar do segmento Private Banking: R$10.000.000 x 0,01163 = R$116.300,00  Este é o ganho mensal com a taxa de juros de 14,25% ao ano. É um bom “salário”, né? R$116.300/22 = R$5.286,36  é o ganho por dia útil pois o juro trabalha na escala 5×2.

Existe um pacto social, via dívida pública, para cobrir os encargos financeiros com  o maior enriquecimento da elite e os gastos sociais (INSS, BPC, BF etc.) com os mais pobres. Em sociedade desigual e antagônica, ameniza o conflito distributivo.

Há ainda o argumento dos juros elevados evitarem o Brasil virar uma Argentina com a dolarização, provocada por potencial fuga de capitais, se as famílias mais ricas não forem satisfeitas em suas ganâncias. Ao contrário, ao apreciar a moeda nacional, diminui “a inflação importada”, em uma economia desnacionalizada e/ou globalizada, dependente de insumos (por exemplo, fertilizantes), máquinas e equipamentos importados. Agora, importa até automóveis eletrificados.

O IPCA atual acumulado em 12 meses foi em 4,64% em junho de 2026. Em comparação com a média histórica do século XXI, em torno de 5,55% ao ano, o índice atual encontra-se em patamar inferior, refletindo uma inflação sob controle.

Deixou de ser o principal problema brasileiro. Este passou a ser a “estagdesigualdade” = estagnação do fluxo de renda (e consequentemente da arrecadação fiscal) + concentração do estoque de riqueza.

Há necessidade de crescimento da dívida pública, para cobrir os próprios encargos financeiros, em processo de retroalimentação. Vale conferir os Programas Orçamentários com maiores despesas: Refinanciamento da Dívida Interna 27%; Serviço da Dívida Interna (juros e amortizações) 19%; Previdência Social e Direitos da Cidadania 18%; Transferências Constitucionais 9%; Gestão do Poder Executivo (Pessoal e Encargos Sociais) 6%; Outros 20%.

Mas por qual razão ainda existe uma taxa inflação no Brasil, assim como em outros países do ocidente desenvolvido, mesmo sendo historicamente baixa?

Gradativamente, à medida do ritmo inflacionário, verifica-se um processo de substituição de indexadores e desalinhamento dos preços relativos:

1. indexador ex-post: em função do custo, para manter a margem de lucro histórica, diante de choques de oferta como quebras de safras e choques de petróleo;

2. indexador inercial: em função do índice geral de preços, para reposição das perdas passadas;

3. indexador aceleracionista: em função de um índice de preço-guia, para acompanhar a liderança de preços em seu nicho ou segmento de mercado;

4. indexador ex-ante: em função da expectativa de inflação, para a reposição futura dos estoques e a formação do preço a prazo, considerando o custo de oportunidade esperado;

5. indexador instantâneo: em função do dólar paralelo, para evitar defasagens como em caso de dolarização a la Argentina e hiperinflação.

Houve uma complementação a esse esquema, feita por Mauricio Martinelli Luperi (autor de Quando uma teoria deixa de ser hipótese e passa a ser verdade, por Maurício Luperi). Disse a respeito justamente do papel da institucionalidade monetária e financeira.

Além da complexidade dos mecanismos inflacionários, precisamos compreender melhor por qual razão o Brasil convive, há décadas, com uma das maiores taxas reais de juros do mundo. Para isso, Luperi acha ser necessário incorporar à análise elementos como o desenho do regime de metas de inflação, a governança do Banco Central, a formação das expectativas, a estrutura do mercado financeiro, o grau de concorrência bancária, a profundidade do mercado de capitais e os efeitos da própria financeirização sobre a transmissão da política monetária.

Nesse sentido, vê uma convergência com o modelo no qual juros, câmbio e inflação podem gerar “equilíbrios múltiplos”. Talvez possamos ampliar essa ideia para reconhecer esses equilíbrios instáveis ou passageiros também dependerem da arquitetura institucional da política monetária e financeira.

Luperi concorda quanto à inflação ser um fenômeno complexo. Apenas acrescentaria a persistência de juros reais extraordinariamente elevados no Brasil, justamente por ser emergente de interações entre múltiplos componentes, sua explicação exigir a integração de política fiscal, política monetária, estrutura financeira e instituições, além do conflito distributivo, tratado por mim. Nessas interações residem uma parte importante da singularidade da economia brasileira.

Não contemplei todos os seus corretos acréscimos, inicialmente, devido à pressa em escrever e postar. Mas, ele me permitiu acrescentar suas observações neste artigo-resenha a respeito do debate plural sobre as causas da inflação brasileira, pluralismo não encontrado no jornalismo econômico brasileiro.

Enfim, destacamos a necessidade de superar visões fiscalistas simplórias, propondo uma análise capaz de integrar complexidade sistêmica, conflito distributivo e arquitetura institucional para compreender a singularidade brasileira.

Fernando Nogueira da Costa – Professor Titular do IE-UNICAMP. Baixe seus livros digitais em “Obras (Quase) Completas”: http://fernandonogueiracosta.wordpress.com/ E-mail: [email protected]. 

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