Alavancando a debênture de infraestrutura

Infraestrutura, hoje, mais do que nunca, demanda a compreensão de mecanismos de captação de recursos (funding) que possam ser direcionados para a concretização de determinado empreendimento. O modelo que vem sendo regularmente utilizado desde meados da década de 90 é o project finance, que representa uma estrutura de financiamento cuja principal garantia está apoiada nos recebíveis do projeto e não no patrimônio dos seus acionistas (corporate finance). No entanto, os agentes (públicos e privados) que atuam no setor de infraestrutura não têm economizado criatividade quando o tema é desenvolver outros mecanismos de financiamento que possam substituir ou complementar o project finance. Neste sentido, a título de exemplo, podemos citar a emissão do CEPAC como ferramenta utilizada no projeto do Porto Maravilha e a desapropriação seguida da reurbanização como meio de capturar a valorização imobiliária no projeto PPP Casa Paulista.

 

Ainda como fruto desta incontida criatividade, podemos remeter ao mecanismo da debênture de infraestrutura que, numa breve conceituação, representa um título emitido pela SPE, que desenvolverá determinado projeto de infraestrutura considerado prioritário pelo governo, cujas condições inerentes ao título (prazo de resgate, remuneração e outros) estão reguladas na Lei 12431/11 e instruções da CVM. Cumpre destacar que a DI já nasce sob algumas condições tributárias especiais (isenção e alíquota reduzida do IR para pessoas físicas e jurídicas, respectivamente) cujo objetivo é fomentar a emissão destes títulos. Mais recentemente outras medidas foram adotadas pelo governo visando atrair os investidores para emissão e compra destes papéis, foram elas, a alíquota zero de IOF para investidores estrangeiros e condições diversas de financiamento pelo BNDES no âmbito das concessões rodoviárias federais.

 

Entretanto, em que pese estas medidas adotadas pelo governo, a emissão das DIs estão aquém do esperado. Algumas razões podem ser concebidas para este cenário, a saber: (i) baixa liquidez do título, uma vez que sua garantia é, em geral, subordinada e, excepcionalmente, compartilhada, à garantia do project finance; (ii) receio do emissor para emitir o título na fase de construção – como o risco é maior nesta fase exigindo um spread maior para DI, o que acarreta um custo maior para o emissor; (iii) com conseqüência do item anterior, levando em conta que a Lei é ainda muito recente, pode-se dizer que muitos projetos que tiveram a emissão autorizada pelo governo, ainda não a fizeram aguardando a finalização da fase de construção para que a DI seja emitida com um menor custo; (iv) burocracia do governo e a ausência de regras e procedimentos claros para enquadrar o projeto como prioritário; e, por fim, (v) a ausência de interesse do investidor estrangeiro que vê no risco cambial e na legislação tributária um obstáculo instransponível para aquisição daqueles papéis.

 

Neste cenário, vislumbram-se algumas medidas podem ser adotadas pelo governo como forma de impulsionar esse relevante mecanismo de funding. 

 

No que se refere aos aspectos jurídicos, entende-se vital estruturar outras garantias que possam mitigar esta percepção do investidor com relação à baixa liquidez da DI; neste sentido, convêm (i) diminuir a ingerência dos bancos no âmbito do project finance, para que as DIs possam ter como garantias parte dos ativos da SPE; de modo que o investidor possa assumir a condição de credor primário; (ii) criar mecanismos para que os bancos públicos possam comprar as DIs no caso de comprometimento do projeto (O BNDES vem se manifestando no sentido de implantar uma garantia firme de recompra das DIs como forma de mitigar a aversão do investidor ao risco da construção).

 

Sobre os aspectos econômicos, reputa-se necessário (i) aumentar e facilitar a compra dos papéis no mercado secundário e por investidores pessoas físicas, hoje com algumas limitações – pessoas físicas com investimentos de no mínimo R$ 300 mil; (ii) oferecer subsídio governamental sobre o seguro hedge para investidores estrangeiros em DIs; e, por fim, sobre aspectos institucionais (iii) promover uma melhor regulação e aparelhamento dos órgãos técnicos, para fins de redução da burocracia hoje existente para o enquadramento do projeto como prioritário.

 

É salutar que o governo avance com a realização destas e outras medidas que possam proporcionar maior segurança e incentivo para o investidor, criando condições para que este relevante mecanismo de funding possa se consolidar como uma ferramenta indutora da infraestrutura.